【政經年代】顏寶剛 ｜市場一直睇錯一件事：低估美國加息風險，更低估港息反撲

聯儲局一如市場預期維持聯邦基金利率3.5厘至3.75厘不變，但真正值得市場關注的，並非「按兵不動」，而是議息結果背後透露的訊號——美國貨幣政策已經開始由「何時減息」轉向「是否需要重新加息」。
 
市場一直將焦點放在6月份溫和的通脹數據，認為能源價格回落、核心CPI放緩，足以令聯儲局繼續觀望。然而，今次議息最大的變化，是聯邦公開市場委員會（FOMC）竟然出現9比3投票結果，3位地方聯儲銀行總裁一致主張即時加息0.25厘，是2016年以來首次有3名官員同方向反對議息決定。
 
這反映局內鷹派力量正在迅速壯大。
 
更重要的是，新任主席Warsh並沒有像鮑威爾年代般，透過修改聲明措辭去掩蓋內部分歧，而是容許不同聲音公開浮現。換句話說，聯儲局並非比市場想像中更鴿，而是比市場理解中更分裂，而這種分裂，正逐步向加息方向傾斜。

市場仍然停留在舊劇本

過去一年，市場一直相信美國經濟最終會放緩，通脹自然回落，因此所有資產定價都是圍繞「減息只是時間問題」。
 
但現實卻完全相反。
 
首先，美國經濟沒有出現衰退。
 
其次，就業市場依然穩健。
 
再者，AI基建投資形成前所未見的固定資產投資浪潮，數以千億美元流入數據中心、電力及半導體供應鏈，需求遠超供應能力。
 
與此同時，中東局勢再度惡化，油價重新抽升，能源成本再次推高通脹。
 
這些因素加起來，令聯儲局面對的不再是一次性的價格衝擊，而是一連串互相疊加的通脹來源。
 
正如越來越多聯儲官員指出，利率固然無法令油價下跌，但可以透過壓抑其它需求，避免整體經濟過熱。當AI投資仍然熾熱、消費未見轉弱，現時3.5厘至3.75厘的政策利率，未必足夠具限制性。
 
因此，市場仍然用去年「等待減息」的思維，去解讀今年的聯儲局，已經開始出現錯配。
 
真正相信加息風險的，其實不是股票市場，而是債券市場。
 
美國兩年期國債孳息率早已大幅攀升，反映投資者開始重新定價未來政策利率。
 
即使今次聯儲局沒有加息，長債息反而繼續向上，30年期美債息曾急升至逾5.2厘，創2007年以來最高。這說明金融市場真正收緊的，不一定來自聯儲局本身，而是市場已經率先提高整體融資成本。
 
Warsh明言，市場利率上升本身已帶來一定程度的緊縮效果，因此給予聯儲局更多耐性。
 
換言之，今次不加息，不代表加息周期結束，而只是市場替聯儲局先做了一部份工作。

香港才是真正被低估的風險

相比美息，更值得香港投資者留意的是港元拆息（HIBOR）。
 
近月HIBOR一直明顯低於美息約一厘，不少市場人士因此認為香港短期內沒有加息壓力。 然而，這種看法可能過於樂觀。
 
美銀近日便指出，目前市場普遍仍然只預期聯儲局年內加息一至兩次，但該行認為，美國經濟韌性及通脹壓力，足以支持今年加息3次。
 
如果這個情景出現，港美息差將進一步擴闊，港元套息交易將再次增加。
 
更重要的是，目前香港銀行體系總結餘只有約540億元，遠低於過去兩輪加息周期。
 
一旦港元觸及7.85弱方兌換保證，金管局需要接美元、沽港元，銀行體系結餘便會快速收縮。
 
歷史經驗顯示，當總結餘跌穿約500億元水平，HIBOR波動會急劇放大。
 
2024年便曾出現隔夜HIBOR一度抽升至6厘以上的情況。
 
換句話說，即使美國只是加息0.25厘，香港短期拆息的升幅，未必只是同步上升0.25厘，而可能因流動性急速收緊而出現更劇烈的抽升。
 
市場目前仍然將HIBOR視為「低息常態」，很可能低估了流動性收縮帶來的槓桿效應。

港樓及港股不能再忽視利率

若HIBOR重新抽高，最直接受影響的是按揭供樓成本。
 
近一年不少業主已習慣低拆息按揭環境，一旦HIBOR由現水平急升，供款壓力將重新增加，樓市承接力勢必再受考驗。
 
另一方面，港股估值亦難以完全獨善其身。 市場一直寄望聯儲局停止緊縮後，全球流動性將逐步改善。
 
但如果聯儲局今年重新加息，甚至只是持續維持高息更長時間，高估值股份、科技股以及依賴低資金成本的資產，都需要重新調整估值。
 
因此，真正值得留意的，並非聯儲局7月有沒有加息，而是市場是否開始接受一個新的事實——高利率維持更久，甚至重新加息，已不再只是尾部風險，而是正在逐步成為基準情景。
 
市場之前一直低估美國加息風險，如今更可能低估港息的反應速度。
 
當市場仍然相信「美國未加息，香港便不用擔心」，真正的風險，往往正是在這種共識之中慢慢累積。

（編者按：本文僅代表專欄作者個人意見，不反映本報立場。）◇