【陶冬網誌】非農未解加息爭議 日銀再求擴張框架

在9月還是12月加息問題上，市場眾說紛紜，大家都等著8月就業數據來指點迷津。

美國8月非農就業新增151K，低過市場預測中位數180K，遠遠低過上月的271K，失業率維持在4.9%，時薪增長放慢到0.1%（環比2.4%）。此組數字弱過預期，不過對此的解讀就存在很大的分歧。部份市場人士認為151K仍是很強烈的，公開市場委員會會在9月例會上重啟加息程序；另外一部份則認為就業增長放緩給了聯儲觀察的空間，他們預言12月加息。筆者認為，在一個接近完全就業的勞工市場，151K增加應屬強勁，支持聯儲重回漸進式加息。不過數據沒有強到逼迫聯儲立即動手，而耶倫為首的核心決策層尚未完全準備好行動，國債市場也沒有準備好。英國脫歐危機短期看似乎是過眼煙雲，不過外圍經濟增長難的困局並未打破，美國孤軍加息對匯率的衝擊亦是擔憂。筆者維持之前的判斷，9月加息機會不大，聯儲會通過言論轉鷹來引導市場回歸漸進加息的預期，12月能否加息成事，仍要看今後的數據。

上周香港市場銀行股大漲，帶動指數攀升。出現此現象與對沖人民幣匯率有關，不過筆者看來主題更多在於收息率。由於經年的貨幣寬鬆，全世界範圍內資產收益率越來越低，在中國這種現象被稱為資產荒，在海外市場則被稱為yield hungry。某大全球銀行dividend yield達到6.5%，不少中資銀行5%左右的dividend yield、7-8倍PB，這些與曾經瀕臨破產邊緣的歐洲國家的負利率國債形成鮮明對照。當市場對新興市場的風險意識改善之後，這種高股息證券受到追捧。筆者以為，這些銀行的盈利和壞賬率未必有顯著的改善，但是市場對新興市場風險的重新評估和對高股息的追求，帶來風險溢價的re-rating（再評估）。

日本銀行於9月20-21日開會，在行長黑田矢言進一步寬鬆的言論之下，市場對BoJ的政策有期望，不過筆者對此並不以為然。日本央行基本上沿著QQE（質化的量化寬鬆）和NIRP（負利率）兩條主線展開貨幣寬鬆政策的。做進一步量化寬鬆，需要行政當局發行新的巨額國債相配合，暫時難成事，不過BoJ應該會擴大資產購買範圍。負利率政策正在壓縮銀行的利差，但是央行堅稱項目很順利。既然順利，就有進一步推進的空間。

筆者相信BoJ的下一個動作，主要在負利率上作文章，不過幅度應該有限。儘管黑田嘴硬，筆者估計日本銀行不久會指出，擴大資產負債表是有盡頭的，並著手構建新的可持續的中期資產購買計劃。◇

（以上觀點僅為作者個人對經濟、政策與市場看法，並非任何投資建議或勸誘。）（版面有限 文有刪減）