【陶冬網誌】央行政策型態異 商品市場震倉勁

歐洲央行總裁在上周五說，會採取必須採取的措施拉升通貨膨脹，德國國債升，歐元貶，全球股市升。上周另一大事件也來自央行，美國聯儲公佈10月份會議紀要，透露大多數公開市場委員會成員認為，美國經濟的情況已經滿足加息的條件，令市場感到美國首次加息已經箭在弦上，美元升值。

不過資金相信市場已經消化了首次加息的因素，將注意力聚焦在加息頻率上。總體而言，市場似乎認為對美歐央行12月的動作已經有較好地把握，資金在做增槓桿動作。與股市形成鮮明對照的是大宗商品市場，中國經濟數據不理想，銅價跌到每噸4,580美元（金融危機後新低）。沙特與俄羅斯鬥法，庫存接近歷史新高，西得克薩斯石油一度破底40美元，但是隨後企穩回升。強美元與短期債券利率上升，讓黃金也且戰且退。

上周歐洲央行行長強烈暗示12月會加強量化寬鬆政策；美國聯儲會議紀要直指經濟狀況已經滿足加息條件，擺明美國貨幣環境進入慢步加息的程序；日本銀行選擇在政策上按兵不動（儘管經濟進入技術衰退），大致上在等美國加息和明年4月漲工資之後再作打算；中國人民銀行調低SLF利率同時準備為第四批專項基建項目向政策銀行提供流動性，政策重心應該仍擺在定向寬鬆上。

全球四大央行的政策佈局趨向明朗，同時，市場對央行下一步打算的爭論減少，政策透明性改善，利好資金用市場手段對沖政策變化所帶來的衝擊，這是市場改善風險偏好的基礎。

近來大宗商品價格出現一輪慘烈的調整，也觸發國際市場對中國經濟硬著陸的擔憂。筆者認為的確中國經濟面臨經濟進一步下行的壓力，銀行不良資產可能加速暴露出來，製造業通縮情況仍未得到有效的控制，企業間相互拖欠越演越烈。不過這輪商品價格暴跌的主要動力來自海外，而非國內。商品界普遍寄希望中國政府的大規模刺激政策，甚至形成經濟越差刺激越強烈的邏輯判斷。這種預期被打破後，沽空壓力顯著上升。同時商品價格暴跌後不見反彈，令生產商的現金流感受痛苦。

本周焦點在市場對歐洲央行政策變陣前的資產配置變化。美國市場估計因感恩節而交投淡靜，預計核心PCE通脹較上月上揚，消費者信心有改善，新屋銷售可能略高過預期不過二手房銷售則估計偏弱。耐用消費品訂單預期差過市場預測。第二季度GDP增長料被上方修正至2.1%（v.s.之前2.0%）。

在歐洲，PMI預料大致持平，德國IFO小有回落。英國GDP第二次修正，數字估計不變。英格蘭銀行行長周二在議會出席聽證會。在亞太區，日本核心CPI可能繼續走低；澳洲第三季度資本開支預計為-2.9%，第四季度-21%（環比）；中國無重要經濟數據。（以上觀點僅為作者個人對經濟、政策與市場看法，並非任何投資建議或勸誘。）◇