專家細說中國經濟困境之來龍去脈

記者｜張東光

前北京清華大學經濟管理學系副教授、Silvercrest資產管理公司策略師程致宇 （Patrick Chovanec）近期接受《華盛頓郵報》專訪，談到了中國經濟現在急劇走下坡的詳細來龍去脈。

出口模式走到頭

程致宇說，若你想了解中國的現況，你必須回顧中國過去30年來的經濟增長模式，那是一個典型的出口導向模式。中國透過外需來拉高工業投資，但若欠缺國內市場的支持，該模式是無法持續的。2008年金融風暴後，你可以看到中國的出口在大幅下滑。為了救出口，中共推出貨幣刺激政策。那導致了信貸狂潮，進而引導投資熱潮。於是，中國淨出口占GDP由8%降為2%，投資的份額由43%提升為50%。

刺激投資補出口不足

換言之，中國用投資倍增來彌補出口的喪失。他們創造新的基礎建設、橋樑和工廠，好讓GDP維持高檔。房市（住宅和商用結構）占投資的1/4，商用不動產的需求已到了一個嚴重扭曲的程度。在投資熱潮下，一個四級城市興建了一座奧運等級的體育館。中國許多的高鐵路線沒有經濟價值。許多新建的機場每天只往來一、兩個航班。還有許多的過度投資沒有明顯浮出檯面。

程致宇說，他曾拜訪一些碼頭，有一個省就有五個相同營運模式的碼頭。在2008年之前，這些項目或許只有一個會被批准。但在投資狂潮期間，五個都被批准了。

影子投資工具推高信貸

許多投資都是透過私人債務管理工具進行的，它通常承諾年報酬率12%或以上。但是，如果投資市場沒有產生報酬，銀行就拿不回借出去的款項。這意味著舉借新債的唯一方式是透過信貸的擴張。因此，銀行體系的信貸持續增長，但隨之而來的壞賬也會水漲船高。

人們不知道的是，自去年10月以後，中國推出大規模的刺激政策，放貸出大量的資金。在2012年第四季，信貸金額增加6,000億人民幣，今年第一季達到了1萬億人民幣。在整個信貸擴張下，報酬率急劇下滑。因此，想要透過舊的模式砸錢來提振投資已不可行了。

信貸控制與改革陣痛

中共總理李克強說，「我們不能持續這樣刺激經濟，這不會產生效果，我們需要控制信貸，嘗試調整朝向更平衡的增長。」但當他們一個月前試圖控制引子信貸時，中國鬧錢荒了。

試圖控制信貸擴增的速度也會讓銀行曝險。銀行已成癮於這個信貸擴張的速度，他們不僅融資持續的投資熱潮，也在帳面上窗視虧損。

控制信貸擴張和效率分配信貸，意味著實施嚴峻的預算管制。但中國欠缺市場紀律，國營企業還是可以無限舉債、持續壯大。只要對GDP增長有幫助，即使沒有投資報酬率，他們也會到處砸錢投資。

程致宇認為，中國必須進行一場創造性破壞的過程。但他卻不認為在欠缺巨大的衝擊下，中共會進行這類的改革。短期而言，該過程會讓GDP增長下滑，甚至出現負增長。也可能導指金融動盪，投資產品或銀行可能違約。◇