城投公司奉旨「賴賬」 分析：地方融資平台違約風險突出

房地產隱患尚未完全解除，大陸地方城投違約風險日益突出。貴州遵義道橋逾百億貸款展期20年引發市場關注，亦令外界再度關注地方政府及城投平台的債務風險。有報告指，地方融資平台債務違約風險上升；亦有經濟學家指出，地方債務高企，主因在於地方政績考核機制變化以及地方政府責任無限擴大。

奉旨「賴賬」 遵義道橋展期20年

上個星期，遵義道橋建設（集團）有限公司（簡稱：遵義道橋）的一項銀行貸款從重組公告引發市場關注。遵義道橋在12月30日的公告中稱，本次銀行貸款重組涉及債務規模人民幣155.94億元，重組後銀行貸款期限調整為20年，年利率由7.5%下調至3%到4.5%，前10年僅付息不還本，後10年分期還本。

遵義道橋是貴州省遵義市國資委全資控股的國有企業，是遵義市最大城市建設投資平台，其業務範圍包括工程施工、基礎設施建設、房地產銷售和土地整治等。

百億債務能夠展期二十年的情況引發外界關注。《經濟觀察報》引述方正證券研報指出，不論以何種形式債務重組，對投資者而言，都是讓步。

旅美資深投資顧問Mike Sun在1月6日對大紀元時報記者表示，經歷了過去兩年的房地產打壓以及清零封控措施，地方政府財政狀況日益惡化。城投債是地方政府的斂財工具，是他們的提款機。現在，遵義城投債還不上，要展期20年，反映遵義地方政府的財務和債務情況已經惡化到捂不住的程度了。

Mike分析指出，過去數年，中共當局再度集權，分稅制等措施收走了地方政府的財權，房地產打壓以及防疫支出，也抽乾地方政府的小金庫，地方諸侯經濟消失的同時，地方政府失去了造血功能。只能靠輸血的地方政府有的早已揭不開鍋了，也只能想辦法逼中央出政策。

方正證券研報指，「遵義道橋」展期方案順利通過，其展期期限長達20年，是出自當局的兩份文件，「國發2號文」以及「財預114號文」。

「遵義道橋」的展期公告中的確提到今次展期是根據這兩份文件。兩份文件分別為，中共國務院於去年1月印發的《關於支持貴州在新時代西部大開發上闖新路的意見》，以及中共財政部於去年9月印發的「支持貴州加快提升財政治理能力闖出發展新路」的通知。

兩份文件都有提到，在不新增地方政府隱性債務的前提下，允許融資平台與金融機構協商，對存量隱性債務進行適當展期、債務重組等，以及可以「降低債務利息成本」。

貴州省屬於地方債務「重災區」，據騰訊財經統計，截至2021年，貴州省會貴陽市的財政負債率達到929%，居全中國城市之首；遵義作為貴州第二大城市，財政負債率也超過800%。

中共財政部：「誰家的孩子誰抱走」

遵義道橋引述的兩份文件均明確針對貴州省情況。方正證券認為，對於省外其他資質弱的地區，當局未有出台針對性指導文件。當地金融機構參與協商展期重組事項積極性並不高。

Mike也認為，雖然各地政府財政趨緊，但料在今天三月的中共「兩會」之前，當局不大可能出台大規模刺激政策，但是對於一些堅持不到三月的地區，中央會給針對性的政策，例如今次貴州遵義道橋的情況。

在外界關注當局會如何回應遵義道橋事件之際，中共財政部則反復釋放出要打破政府兜底預期的信號。在中共財政部此前公布的對政協建議回函中提到，要化解隱性債務存量，「堅持中央不救助原則」，還強調要「誰家的孩子誰抱走」。

中共財政部部長劉昆日前亦表示，將進一步打破政府兜底預期，推進融資平台公司市場化轉型。

瑞銀：償債高峰到來 地方平台違約風險上升

市場認為遵義道橋的債務解決方式不會出現在其他地區，中共當局亦明確不會兜底，但是隨著償債高峰到來，地方平台債務違約風險不容小覷。

瑞銀在11月8日發布的報告引述數據顯示，截至2022年10月底，在岸債券市場中地方融資平台債券餘額達13.9萬億元（佔企業債總額的40%以上），其中0.94萬億元將於四季度到期，2.78萬億元將於2023年到期，每年利息費用超過5,500億元。

瑞銀證券中國首席經濟學家汪濤在報告中指出，地方融資平台的違約風險正在上升。報告指，2022年尚未發生地方融資平台債券違約事件。但2022年前10個月，地方融資平台債券淨發行量下降了35%至1.2萬億元。

鑑於地方融資平台在過去一年的土地市場中發揮的作用，該行認為地方融資平台顯性及隱性債務的違約風險將有所增加，尤其是在2022年底和2023年上半年的債務償還高峰期。財政狀況較差的地區以及低線城市地方融資平台也可能面臨更高違約風險。

粵開證券首席經濟學家羅志桓於1月5日在財新網的評論文章中提到，目前城投風險與財政風險交織。部份地區土地出讓金大幅下降，而民營房企又面臨現金流危機，城投以拿地方式為地方政府輸血，但是城投亦面臨債務問題，這或會導致城投與地方財政風險進一步捆綁。

根據瑞銀報告數據，地方融資平台佔一二線城市土地市場交易的份額從2021年上半年的9%增加到2022年前9個月的30%。

政績考核變化及責任擴大令地方政府債務上升

羅志桓認為地方政府顯性債務風險可控，風險主要集中在地方融資平台的隱性債務上。截至2021年底，計入城投平台有息債務後，地方政府廣義債務率和負債率分別為259.5%和65.7%，均屬於較高水平。

至於地方債務高企的原因，他認為，自2012年以來，地方政府的考核指標出現變化，不再以GDP論英雄，然而，地方政府的實質支出責任範圍在擴大，包括環境保護、脫貧攻堅、防範化解重大風險等，地方政府的收支缺口隨之擴大。

他進一步指出，債務和投資驅動的經濟增長模式令地方政府債務規模和債務率持續上升。分稅制（財權和事權不匹配）與城鎮化只是表面原因，根本原因在於政績考核機制與接近無限責任政府。

Mike表示，在中國，幾千年來，中央和地方的博弈沒有停止過。強勢中央集權令地方經濟不復存在，但人總要吃飯，地方政府只能靠百姓來叫苦。兩會之後，新官上任，都換上自己人，相信當局會出台政策，鞏固政權。@

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