反映二手樓價走勢的中原城市領先指數(CCL)最新報179.18，按周再跌0.68%。分區指數全線再報跌，港島、九龍、新界東及西分別下跌1.28%、0.95%、0.7%及0.09%。其餘領先指數亦全線再下跌，大型單位、中小型單位及大型屋苑指數分別下跌0.23%、0.76%及0.8%。中原代理人指數(CSI)最新報35.43，按周跌1.02個百分點。

二手樓價連跌八周，從歷史高位累跌5%。八大指數連續兩周全線下跌，當中新界東及中小型單位指數更連跌12周，前者累跌8.8%，調整市將持續。二手成交異常淡靜，有地產代理行預期本月成交不足一千宗。

一手盤亦明顯受壓。碧桂園牽頭發展的馬鞍山項目泓碧推出110伙，收票未如理想，開賣前突然推出折扣，變相減價促銷。讀者應還記得兩三年前紅色資本大舉搶地，17年以金額計佔賣地總金額六成。而近期陸續有中資地產商開售樓花，市況亦剛巧逆轉。內房跟港資地產商的最大分別就是前者借貸槓桿比極高，資金成本亦高，為防止現金流斷裂，極可能以較大幅度的減價，儘快出貨令資金回籠，帶動樓價加速調整。升市時大舉借貸高價搶地，跌市時劈價賣樓，這將是特區地產「染紅」後的新常態。

外來買家比例正在上升

另外，樓市氣氛逆轉，某些議員呼籲政府減辣。數字上，樓價仍遠超負擔能力，較林鄭（月娥）上任時仍高出12%，減辣實在言之尚早。但政府不應忘記調控措施乃非常時期的手段，並開始構思全盤計劃如何退市，絕不能頭痛醫頭。10月份樓宇成交鋭跌，但稅局數字顯示辣稅稅款達29億，較九月份不跌反升4.9%。當中針對外來買家的BSD（買家印花稅）有370宗，按月升幅六成多，數字創五個月新高，政府有必要密切關注走勢。

本欄早已詳細分析，外來買家考慮的不是回報，來港置業原因亦非比尋常，遠超阻嚇性額外印花稅，亦不會因樓價調整而卻步，樓價下跌反而是入市誘因，辣稅數字已露出苗頭。萬一樓市繼續下滑，在供應不足用家優先的前提下，針對外來買家不但不能減辣，還要考慮加辣，例如設立印花稅金額下限，甚至退出限購令，嚴防大舉進入上車及用家市場。

利率與樓價關係複雜

自15年底起，美國聯儲局有序加息八次共2%，（香港）特區亦終於在今年九月跟隨美國加息八分一厘，正式為長達十年的超低利率時代畫上句號。加息周期啟動，政府官員又再出來呼籲準買家做好風險管理。從表面數字上看，自加息以來樓價走勢急速逆轉，有分析員更指加息周將持續一段時間，樓市因而進入漫長的調整期云云。

理論上，樓價與利率有一定的反比關係。住宅可以出租並收取租金回報，可視為一種金融資產，就可利用現金流計算貼現值，貼現值基本上可視作樓宇的現價。假設其它因素不變，加息在一般情況下將會推高孳息曲線，曲線上升，貼現值自然下跌。另一因素就是利率上升令按揭負擔加重，部份需求跌出負擔能力的門檻，亦部份投資者轉投其它金融資產，需求降價格下跌。

但翻查一下歷史數據，樓價與利率的關係並非如此簡單。（上世紀）90年代初至千禧年，利率（最優惠利率：下同）處於8至10厘的高水平，撇除96至98年因政權移交炒作而大上大落的因素，樓價大致向下。01年利率急速下滑至5厘，但樓價沒有因此而反彈，反之持續下跌至03年第三季才逐步回穩。05年至08年金融海嘯前利率又急速回升至8厘，樓價卻繼續上升，只是升幅稍為放緩。08年金融海嘯後利率急降至5厘並維持至今年九月，期間利率沒有變化，樓價卻以拋物線上升。讀者可參閱利率與樓價指數的附圖。

供應才是主導樓價的因素

從以上觀察可以得出幾個結論。其一。在純粹的統計學角度上，利率與樓價的相關係數是負0.43，兩者存在著一定的反比關係。從圖表中亦基本上可以看到，撇除一些雜訊，例如九七前後的投機活動，05至08年利率波動等因素，利率長期高於30年平均值6.9厘，樓價則大致向下，反之則向上，但關係極為長線，即是八至十年甚至更長的周期，才可見到明顯樓價走勢。利率是否走進另一個長周期往往只能事後才知，數次加減息對樓價難以發揮領先指標作用。

其二，短中期而言利率與樓價的關係並不明顯。例如九七前後利率處於9至10厘高水平，樓價仍可持續急升20個月，01年底利率已跌至與現時相若的水平，樓價仍持續下跌18個月，05年利率急升，超越長期平均值，樓價亦沒有因此而回落。參照外國例如英、美的歷史數據，加息通常是因為經濟強勁，樓價反而繼續上升。但受制於聯繫匯率，特區只能跟隨美國息口走勢，而與自身經濟表現無直接關係，短中期的持續加減息亦難有指標作用。

其三，利率通常急上急落，然後踏入一個長周期橫行，利率改變對固定資產價格的影響雖然滯後，但理論上兩、三年便應大部份反映，例如利率早已於09年初減至最低水平，升市卻長達十年，且無法合理解釋數倍的升幅。同樣地，利率早於94年處於高水平橫行，跌市卻持續十年。

唯一合理的解釋就是供求才是決定樓價的主要因素。98至03年實施長策，特區政府每年建屋8.5萬且超額完成，過量供應令樓價不斷下跌。04年後供應逐步收縮，政府又未有未雨綢繆補充土地儲備，導致增加供應亦無彈藥。與此同時，需求因外來買家湧現及人口增長高峰而爆發，結果製造出全球荒誕的超級樓市升浪。

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近日聯儲局因應經濟風險、負債高企、油價下跌拖低通脹等因素釋出減慢加息信號，加息周期可能比想像中更快完結。未來全球經濟增長極難重覆上世紀70至90年代的水平，意味利率難以回歸平均值，更遑論走進一個長期高企的新周期。可以預見加息遏抑樓市氣氛的效用於明年減退，機會甚高。筆者順道奉勸政府不要等待加息壓低樓市。要令樓價回復至合理可負擔水平，增加供應才是王道。◇

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