2020年，中國企業債券違約金額走高，並且違約主體也從民企轉向了國企，AAA投資級別的國企接連出現違約，到了今年，中共國企延續了2020年末以來的慣性，繼續接連爆出違約。這不僅凸顯了中共體制下龐大國企的虛弱，也影響到了中共圈錢的步伐。
被中共視為「頂樑柱」的國企為甚麼會違約頻發呢？今天我們就圍繞這個話題，和大家聊聊中共虛胖的國企、盲目自信的政府官員、以及巨大的債務風險。
虛胖的國企
我們先來說說這個虛胖的國企，在2020年8月的時候，《財富》發佈了最新的世界500強公司排行榜。當時，北京當局興奮的在中共國務院國有資產監委會的官網上宣佈，中國大陸，包括香港地區，上榜的公司數量達到124家，首次超過有121家企業上榜的美國，這124家企業裏面，中共國務院國資委下屬的央企中，有48家上榜。對於這個排名，中共非常高興地說，中央企業的發展帶動了中國企業群體性崛起。
那麼，世界500強企業的排名規則是甚麼呢？這個排名，基本上是按照企業規模來排名的，這裏的規模，或者是用銷售收入來衡量，或者是用淨資產規模來衡量。但是，需要注意的是，規模大並不一定代表企業實力強，甚麼意思呢？這就像是一個人體重高，但是不一定代表身體強壯，是一樣的道理。
《財富》也在報道中指出了這一點說，中國大陸的公司，2020年的平均銷售收入與2019年相比有所提升，但是，中國企業盈利水平較低。
我們來看具體的數據，2019年，上榜的124家中國企業平均利潤不到36億美元，大約是美國公司的一半，而且，也低於全球500家大公司41億美元的平均利潤。如果按照平均銷售收益率來算，上榜的中國公司平均銷售收益率是5.4%，低於美國公司的8.6%。再看平均淨資產收益率，上榜的中國公司是9.8%，也低於美國企業的17%。
銷售收益率是指的企業稅後淨利潤與銷售收入之比，平均淨資產收益率是指的稅後淨利潤與平均淨資產之比。也就是說，上榜的中國企業，平均每產生100元的銷售收入，最終的稅後淨利潤是5.4元，而美國公司是8.6元；同時，這些中國企業平均每100元淨資產，可以產生9.8元的稅後淨利潤，而美國公司則可以產生17元。所以，這個盈利能力誰高誰低一目瞭然，這些上榜中企的情況也說明了中共國企普遍存在的虛胖體質。
但是，關於這個「中國企業盈利水平低」的真相，中共自然是避而不談了。除了盈利水平低之外，我們看到，中共國企，尤其是AAA投資級別的國企，近期接連發生了債券違約事件，所以，這也說明中共國企的債務風險也是非常巨大的。我們接下來就說說這個債務風險。
國企違約頻發
媒體報道，2020年，中資企業在國內市場以及離岸市場，發生違約的債券規模達到300億美元，比2019年同比上升了14%。
以中國國內債券市場為例，中共國家級智囊，國家金融與發展實驗室給出的數據是，2020年，中國國企發生的債券違約金額達到718億元人民幣，佔總體違約金額的51%，是2014年以來的新高。
我們簡單回顧一下國企違約事件，2020 年 2 月，北大方正債券違約，11 月，河南永煤，華晨汽車，清華紫光，接連發生債務違約。到了今年3月，河北省國資委全資擁有的冀中能源技術性違約，緊接著是重慶國資委100%擁有的重慶能源票據逾期。
這裏我們解釋一下冀中能源所說的「技術性違約」，這種違約主要是指債券發行人具備還款能力，但由於資金調度或是操作時間安排不當，未能及時兌付的情況。但是，很多分析師表示，中國國內市場的一些「技術性違約」，本質上講，並不符合國際上對「技術性違約」的認識，而更像是實質性違約。有些企業，會打著「技術性違約」的旗號，掩蓋自身流動性差、財務槓桿高等問題。
我們看到，從去年到現在，中共國企是扎堆兒爆出違約，那麼，被中共稱為「經濟發展頂樑柱」的國企，是怎麼走到了違約頻發這一步的呢？
信貸寬鬆下債務高企
在過去的20年中，中共多次進行信貸寬鬆。最典型的就是2008年時，中共推出了四萬億財政刺激政策，在此政策下，社會融資規模快速上漲，之後在2012年、2015年、2020年年初，中共多次信貸擴張，社會融資規模增速也都隨之上升。
中共人民網曾報道，在四萬億投資計劃後，銀根極度寬裕，幾乎是追著國企放貸。而國企也因此走上了一條高負債經營的道路。
一面是大量的低成本借貸，而另一面，則是缺乏高質量的項目，於是企業漸漸積累出了高額的負債，形成了高昂的財務成本和利息費用，而這種情況，在中共的國企和央企中非常的普遍，曾有央企的財務總監感嘆，一年下來，稅後淨利潤還不如利息費用高。
我們就以進入世界500強的一些中共央企做例子，看看它們2019年時的數據情況。像是中國五礦集團，2019年時，合併利潤表上列示的利息費用高達141億，而該企業當年稅後淨利潤才104億。中國華能集團利息費用是261億，而稅後淨利潤才115億；中國鋁業集團利息費用是150億，而稅後淨利潤才30億⋯⋯
有興趣的朋友，可以查一查這些500強裏的中國企業，究竟有多少是一年下來，淨利潤還不夠支付利息費用的？可能結果會嚇一跳。
除了財務成本高，高額的債務帶來的是高槓桿和高債務風險。根據中誠信給五礦集團提供的評級報告，我們了解到五礦集團2019年的資產負債率達到76.5%，總債務是息稅折舊前利潤的8.24倍，意思就是如果靠自身的營運來償還身上的債務，大約需要八年多。
那麼這些高槓桿高風險的企業是如何還錢呢？主要方法，就是通過再融資，說白了，就是借錢來還錢。他們或者是在債券市場上再發一筆債券來還錢，或者是從銀行借錢。可是當國企在債券市場上接連出現違約時，那麼就會直接衝擊債券市場上投資者的信心，使得企業在債券市場上融資更加困難。根據國金證券的數據，2020年有771隻信用債取消或者推遲了發行，比2019年增加了300多隻。而大陸媒體報道，2021年截止到3月19日，已經有77隻AAA評級的債券取消發行，佔比將近四成。
在債券市場融資環境冰凍的情況下，怎麼辦？企業只好轉向銀行，而銀行大多也是由中共政府所擁有的，有很大可能性會看在政府的面子上繼續支持國企。但是，這一看似合理的邏輯，又被今年重慶能源發生的銀行票據逾期所打破了，所以，不少投資者納悶，中共到底還支持不支持它的國企？
市場化處理風險
中共政府在還債上對國企的支持，往往是通過銀行來實現的。政府可以出面幫企業和銀行協調。有些政府甚至直接下達紅頭文件要求銀行不抽貸款繼續支持某些國企，但是銀行也面臨著壞賬壓頂。3月初的時候，中國銀保監會主席郭樹清曾表示，2017年到2020年，中國銀行業處置了8.8萬億元的不良貸款，規模超過之前12年的總和。其中，單單2020年就處置了3.02萬億。所以，銀行面臨的風險也不容小覷。可以說，在這個局面下，借款人和貸款人都是中共的，應該幫哪一邊呢？
對此，中共提出了「市場化」解決債務，但不少人擔心，這種「市場化」為國企逃廢債提供了可能性。比如企業融資的時候，投資者之所以投資國企，在很大層面上考慮了企業背後可能獲得的政府支持，那為甚麼到還款的時候，中共就以「市場化」為名放手讓企業違約不還錢呢？
在去年永煤違約的時候，網上有篇點評河南財經官員的文章火了，文章的題目是「自信又精分」，這個精分指的就是「精神分裂」。自信是指甚麼？文章中引述了一段河南政府官員說的話，這些官員說，永煤出現債務問題，主要就是因為市場化操作造成的。過去可能會借款幫企業還債，但現在政府更自信了，不會因為企業債務違約就救助，而是要倒逼企業去改革。
這段話，讓無數網民吐血，感嘆中共政府的自信真是別出心裁，可以「自信」地放任永煤違約。可能有不少這樣的中共官員，被中共誇耀的500強企業騙的自信膨脹，但是，規模大，並不代表企業實力強，更不代表企業財務狀況健康。
對中共來說，頻繁發生的國企違約，絕對是個糟心事，因為一旦投資者對中共國企完全失去信心，中共就別想再圈錢了。@
策劃：許巧茹、宇文銘
主播：蔚然
撰文：蔣天明、財商經濟研究所
剪輯：大中
監製：Ingrid
粵語配音：Ada
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