【陶冬網誌】美國減息在即--歐洲寬鬆可期

美國聯儲明明即將減息，美元指數卻走出三頂高位；美國經濟增長大幅下滑，美股指數又創出新高。全球風險資產市場在貌似怪異，卻充滿合理性的空間等待著兩件大事發生 — 聯儲進入減息周期和中美兩國重啟貿易談判。

上周的最大事件是歐洲央行開會，政策維持不變，但是ECB發出了強烈的減息信號，加上美國經濟資料好過預期，美元指數再次衝上98關口，並帶動資金流入美元區，美股、美債受惠。

美國經濟增長如料下滑，但是2.1%的增長速度強過預期的1.8%，消費需求尤其旺盛，核心通脹不興，為美國股市打下了新的強心劑。唐寧街十號易主，約翰遜接任英國首相，幾乎所有親歐大臣或辭職或被炒，他還發表了強硬的10月31日脫歐宣言，英鎊匯率下沉。

美國經濟在第二季度擴張了2.1%，比第一季度的3.1%弱，但是好過經濟師預測的1.8%中位數，再次證實美國處在回歸正常速度的過程中，衰退的機會不大。消費增長高居4.3%，vs預測的4.0%和上期的0.9%，乃是支撐經濟的主要功臣。

今年年初的消費下滑曾經給人帶來恐慌，但是強勁的勞工市場是美國經濟繼續前行的底蘊。相反地，商業投資收縮了0.6%，是2016年第一季度以來的首次。

不過主要是非住宅商業建設和礦業投資的急速下滑所致，機械設備投資收縮僅0.7%，說明貿易不明朗因素製造出的民調類資料暴跌有言過其實的地方。

政府支出增加5.0%，主要來自非國防類政府開支。貿易和庫存導致的增長下拉因素的最壞時間應該已經過去了。綜上所述，隨著減稅所帶來的一次性刺激接近尾聲，美國經濟已經回歸正常增長環境。

企業對前景看得稍微審慎一點，不過未見到恐慌跡象。熾烈的勞工市場支撐住收入增長和消費慾望，因此經濟出現衰退的可能在可預見的未來應該不會發生，下半年預計增長1.9%。

如此背景下，本周的聯儲會議上的減息，主要針對的是周邊不穩定因素，美國經濟本身暫時不需要貨幣政策的急救。減息可能一如市場預期降25點，不過決策者的語境卻未必那麼鴿派，鮑威爾需要對市場作出預期管理。

筆者認為，目前可以見到的減息最少一次、最多兩次，聯儲隨後進入觀察期。聯儲最可能擺出的姿態是，希望見到「持續的擴張」，暗示有進一步寬鬆的空間，但是不對接下來是否繼續減息作出承諾。

歐洲則進入了暑假時期，歐洲央行在放假之前為九月的行動作出最後鋪墊。德拉吉在記者會上再次提出增長的風險來自下行壓力，呼應了他最近的「如果經濟增長沒有改善，ECB便準備動用政策工具箱中的一切手段」。

ECB預期利率呆在目前水準或更低，這是前瞻性指引上的言語變化，預示政策利率會作出下調。同時，筆者認為ECB應該會重啟債券購買計劃，不過以公司債為主，而不是政府債。

歐洲減息，當然是一個強烈的貨幣政策訊號，但是有沒有效果呢？目前央行對銀行的政策利率已經在-0.4%，進一步下調的空間極其有限，因為銀行無法給儲蓄者開出負利率，所以影響到銀行利潤甚至資本金安全。

更重要的是，經濟下行周期中銀行的借貸慾望不強，流動性滯留在金融資產中套利，對實體經濟的幫助有限。

歐洲央行重回QE，對於市場是一個利好消息，但是真正拉動經濟恐怕要靠財政刺激。各國在縮減財政赤字上做了一些事情，國債成本也大幅下降，是時候放鬆一下勒緊的褲腰帶了。

本周焦點：1）非農就業資料，預計增加150K，時薪環比增0.2%；2）聯儲會議，美國重回貨幣寬鬆，但是力度未必如市場想像的那麼強；3）中美貿易談判；4）歐洲第二季度GDP，預測0.2%（QoQ）。英國和日本的央行會議，估計沒有政策變化推出。

本欄所闡述的是作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。◇

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