【一名經人】羅家聰 | 實現通脹目標還需加息 1%｜大紀元時報香港

由於最新的美國通脹數據顯示在實現2%目標方面的進展不盡人意，美聯儲發出了推遲降息周期的信號。現在，美聯儲的策略已經很明確：他們打算將這種勉強夠緊（所謂的「較高」）的利率維持更長時間。但事實上，他們可能無法如願以償。是因為利率不夠高嗎？還是夠高但時間不夠長？歷史經驗表明，貨幣政策大約需要 1~2 年才能見效，而這通常是貸款需要展期的時間。

2022年秋季或1.5年前，美聯儲基金（政策）利率從2%升至4%，而10年期國債收益率（市場利率）已接近 4%。現在，政策利率略高，而市場利率大致相仿。由於大多數資金成本的基準是長期限（10年期）收益率，而不是隔夜（政策）利率，因此當前的緊縮水平已經維持了足夠長的時間，政策效應已經傳導到大多數經濟領域。除非經濟前景在不久的將來突然變壞，否則「時間不夠長」不應該成為理由。

那麼仍然是「不夠高」，但從甚麼角度來講呢？可能是利率水平不夠高，也可能是加息步伐不夠快。傳統經濟模型認為是前者，因為其基本概念是均衡利率。所謂「均衡」，是指所有變量都處於穩定狀態––—如果說的是短期宏觀經濟，那麼指的就是變量去趨勢化後的穩定狀態。確定這種均衡利率（即所謂的 r*）是個難題，部分原因在於時變（動態）趨勢。

例如，由於產出和人口增長較快，幾十年前的均衡利率趨勢水平應該要高得多。2012 年，當美聯儲首次發布「長期聯邦基金利率」預測（可視為美聯儲認為的均衡水平）時，中心傾向（即平均值或中位數等）為 4.0～4.5%。2024年3月的最新預測已經下調至2.5～3.0%。也許美聯儲改變了他們的預測模型，但如果修正幅度注定較小，那麼很可能是長期因素導致的趨勢變化。

這種對「r*」把握的不確定性可能會導致政策失誤，尤其是當美聯儲的目標是勉強做到最低限度時。政策失誤要到1.5~2年後政策傳導完成時才能知曉。儘管如此，如果模型是基於通脹變化的加息步伐 ––— 一個「變化對變化」的版本，那麼可能就沒有必要依賴對「r*」的準確估計來確定緊縮水平。附圖繪制了 1.5 年滯後核心通脹率的逐年變化或長周期收益率，也是逐年變化。

我們可以看到，兩者之間存在著一種近乎「穿越原點」的關係，加息對通脹寬松程度的影響約為 1 比 1（準確地說是 1.07）。也就是說，如果美聯儲希望通脹率再下降 1%，他們可能需要再加息 1%。