上星期中港股市大幅反彈 - 主因當然是「國家隊」似乎真的使出組合拳，包括人民銀行超預期大幅降準0.5個百分點的刺激，國資委提出國企考核要加強市值管理，金管總局催銀行精準撐房地產，加上市場憧憬後續可能還會減息，觸發市場情緒轉趨熾熱，中字頭、大金融及內房板塊強勁反彈。 

最實質救市招數當然是人行大幅度降低存款準備金率。其實人行今次降準早在市場預期之內，但不尋常的是正如華爾街日報指出，由行長潘功勝在國新聞發布會時，出人意料地宣布將下調金融機構存款準備金率，這就是前所未見，發出了一個新信號，即官員們正感受到越來越大的的壓力，來抑制股市跌勢並加大力度支持整體經濟。 

其次，今次降準亦向市場釋出強烈訊號，人行在今年將加大寬鬆貨幣政策的實施力度，並可能在2月份降低貸款市場報價利率，以刺激內地經濟增長，這對股市短期來說無疑是一大利好消息。而降準釋出一萬億人民幣長線資金，是有助緩解過年前的資金緊絀，不過作用似乎僅是幫助民眾渡過年關，想讓市場有更持久的反彈，經濟學家都指出需要針對實體經濟有更具體的刺激措施，這一點亦清楚解釋了為何A股長期不振。 

況且中國根本不缺流動性，去年內地居民存款仍增長了17%，反映的是民間寧願將錢存起來，也不願消費或投資，降準實在看不到有很大幫助。實際上降準行動與中國高層官員近期發出的其它信號一樣，只是想振奮一下市場情緒，並不是要解決拖累股市走低的根本性通縮風險。 

翻查自2021年6月以來，人行共6度降準，存款準備金率從12.5%調低至10.5%，期間滬深300指數反覆向下，自高位計最多回落46%，已經是最好證明貨幣政策並非撐股市的靈丹妙藥。 

降準之外市場最期待當然要數中央有意設立股市平準基金。據彭博報道，中國政府正在考慮多項支持工具，穩定資本市場運行。考慮的方案包括設立規模2萬億元人民幣的股市平準基金，用主要來自中國境外機構的資金由滬港、深港通投向A股。同時由中央匯金、中國證金等「國家隊」，在境內向A股投放起碼3,000億元人民幣。 

救市當然是重大利好消息，但魔鬼在細節，這則救市消息似乎是引起更多疑問多於答案，特別是提到由中國境外機構的資金出資2萬億人民幣透過「滬深港通」買A股，那麼錢從何來？ 

據報央企坐擁8萬億元境外資產，但多屬基建天然資源等固定資產，流動資金未必很多，而之後就數金融機構同保險企業，將部份資金由投資海外調回內地救A股，這些國企是否要大規模「搬資回朝」？相反內地國企央企總資產達340萬億元，境內資產較境外資產高出數以10倍；當局何不索性動用國企境內資產救市？ 

更重要是平準基金若真的主要由國企出資，他們大部份屬上市公司，企業要調動資金回國救市，不是國家不是黨、也不是管理層說了就算，其經濟及權益分配均需由全體大小股東按比例共享，現在若由大股東國資委要求「上繳」巨額現金儲備，實際上未必符合所有股東利益。 

當然，下一個問題是，如果因為涉及國家利益，甚至所謂「國家金融安全」，那樣本港的監管機構會否特別「開綠燈」？容許企業能夠繞過股東大會作出決定？恐怕到時引起的聲譽傷害比起跌市本身，會大上千千萬萬倍。 

從過往經驗看，包括香港在98年8月動用1,180億港元入市，以及南韓在1990年以4萬億韓圜救市，在股市大跌時，成立股市平準基金均起到積極正面作用。一般來說，平準基金的規模多在總市值的3%至6%之間。今次傳出約2萬億元人民幣的股市平準基金，將相等於內地A股主板總市值約3.4%，基本屬「出擊範圍」內。然而值得留意的是，2015年夏天內地股災，「國家隊」投入逾1.5萬億元「暴力救市」，卻未能扭轉頹勢，股市兩度尋底，至今上證指數仍在3,000點水平上落，中央今回會否再出此招，存在一定疑問。 

中國股市雖便宜，但亦有基本原因，例如長期盈利缺乏增長、股東回報偏低和債務危機等，甚至經濟結構長期缺乏效益都是壓低估值的重要原因。摩根士丹利日前發表報告指出，中央需要在2024年與2025年推出1萬億至2萬億美元（7萬億至14萬億元人民幣）的財政刺激，才能抵消地方政府融資平台及房企去槓桿的負面影響。然而，暫時未見到內地有這麼大的決心，去年10月宣布增發特別國債都只是1萬億元人民幣。 

這亦解釋了中港股市長期跑輸全球的理由：外資已經基本上捨棄了這個市場。去年下半年全球基金經理開始執行所謂「ABC」策略，即Anything but China，既然全球的機會多的是，少看一個中港市場似乎沒有甚麼損失，因此MSCI 新興市場的配置比重，長線基金對中資股的持股已經由40%暴跌至26%，相反印度股市則由10%升至17%，亦令印度股市市值首度超越香港，成為全球第四大市場。 

按摩根士丹利更新對內地及香港股市的預測，恒指今年目標由18,500點下調至16,000點，最差情況更可能會見11,000點。當然財經界行內都知道，近年摩根士丹利是投行中持較悲觀的看法，但可悲的是過去幾年最悲觀的預測卻往往成為事實，當全球的投資者真的奉行ABC的配置策略，簡單而言，買中港股市就註定繼續無運行。 ◇

（本報專欄作家所提出的批評，旨在指出相關制度、政策或措施存在錯誤或缺點，目的是促使矯正或消除這些錯誤或缺點，循合法途徑予以改善，絕無意圖煽動他人對政府或其他社群產生憎恨、不滿或敵意。）

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