美國就業資料和聯儲會議紀要連開兩槍，徹底終結了市場對今年減息的預期。非農就業的新增人數弱過預期，但是收入增加強過預期，這基本確定了七月加息，並增強了九月再加25點的可能。英國央行行長貝利明言，需要持續加息，才能讓通脹回到應該的水準。

在英國通脹反彈和央行意外加息50點後，市場現預計英國政策利率從現在的5%再升125點，英鎊匯率上揚。德國五月製造業訂單意外大幅上升。俄羅斯盧布劇烈貶值，對美元匯率跌到去年四月以來的新低。美國財長耶倫訪華，稱有「足夠的空間」給兩國的企業進行貿易和投資。

「Slowed, yet still too fast（慢了，但還是太快）」，以此形容美國六月非農就業資料是恰當的。在上月，美國增加了209K份就業，vs分析師預測中位數的230K，之前兩個月的數值也下方修正了110K。十五個月首次非農就業的數值低過市場預測，可是距離聯儲將通脹壓制到3%以下所需要的99K，還有相當的差距。時薪環比增加0.4%，vs上方修正後的上期0.4%。

將新增就業和時薪增長合在一起，整體收入（aggregate payroll）環比增長0.8%，同比4.7%，收入增長遠未達到貨幣當局期望見到的3%水準。這是典型的半杯水情景，有人說半杯滿，有人說半杯空，但是交易員需要探討的是聯儲還會加幾次息。

市場已經放棄了與聯儲作對，期貨市場隱含的七月加息25點的概率接近百分之百，絕大多數人也沒有了今年內減息奢望。市場預期和聯儲點陣圖所表達的「今年再加息兩次，年內不減息，明年有較大的減息空間」，現在看來比較吻合了。上周釋出的六月FOMC會議紀要也表達同一個意思。

儘管市場在方向上向聯儲靠攏了，在交易上更主動地貼近貨幣政策的立場，但是聯儲在今年還需要加幾次息上卻可能自己都不清楚。在加息周期的「最後一英里」，他們也只能摸著石頭過河。就業市場毫無疑問仍然過熱，不過過熱主要集中在服務性質的幾個行業，整體市道在下行，反映製造業情況的ISM更持續停留在榮枯線之下。

疫情支票所帶來的超額儲蓄，已經花得七七八八了，下半年消費應該放緩，並帶動整體經濟降溫。市場預計前所未見的利率上漲和罕見的金融緊縮，會讓下半年GDP增長迅速下滑。兩年期國債與十年期國債利率之間的利差倒掛擴大到88點，凸顯資金對經濟衰退的判斷。

筆者相信，聯儲對利率在下半年再加幾次，自己也沒有確定的預案，到時候根據資料判斷，根據通貨膨脹、經濟衰退和金融緊縮三者的此消彼長作決定。以目前的經濟形勢，相信7月25-26日加息之後，9月19-20日再加一次的機會不小。屆時勞工市場已經有足夠的冷卻，失業問題尚不明顯，則貨幣當局有空間停手觀察。明年適逢大選，如果通脹穩住了，增長風險增加，2024年減息幅度未必小。

日圓對美元匯率大幅動盪，在過去一個月大幅貶值，不過上星期五反彈。反彈是因為美國就業資料觸發的美元弱勢，之前的貶值更有意思。前任央行行長黑田堅持零利率政策和收益率曲線管理政策，使得日本國債一直受壓、日圓被沽空。植田坐上央行頭把交椅後，市場一度預期日本銀行會較快地調整收益率干預政策，加上美國有利率見頂的跡象，日圓走強曾經成為市場的共識。但是植田上任後並不急於修改政策，市場預期落空，多倉回撤。

對此，日本央行是樂觀其成的。日圓匯率大幅搖擺，增加了沽空國債和日圓的成本與風險，部份空倉獲利回吐，為最終的政策調整打開了壓力閥。日圓匯率走弱，進一步增加了進口產品的日圓計價，增加了通貨膨脹，將民眾的銀行儲蓄逼出來消費。

日本經濟在第二季度有明顯的改善。今年春鬥談判，帶來了3.5%的工資上漲，這是近二十幾年來所罕見的，大學生就業率超過97%，低端勞工供不應求。收入預期的改善，讓捂緊錢包的手鬆了一點。同時，外資湧入估值相對便宜的日股，日經指數重回泡沫破滅前的水準，提振了企業的投資信心。預測日本經濟今年增長1.0%，與去年大致持平，是美歐日英四大經濟體中增長失速最小的，預計CPI通脹2.8%，日本終於達成了通脹目標。

本周重要資料有兩個，1）美國CPI通脹，預計核心CPI環比0.4%，同比4.7%，和七個月前其實差不多；2）歐元區CPI通脹，預計5.6%，vs上期6.1%，但核心CPI預計5.5%，vs上期5.3%。

本欄所闡述的是作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。◇

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