9月2日，中共證券委副主席方星海在「2022中國國際金融年度論壇」上表示，今年1~8月份，外資通過滬深港通淨流入A股市場632億元，外資投資中國資本市場呈現出了明顯的韌性，依然認同中國經濟長期向好的趨勢。這是典型性的誤導。

第一，歷史比較而言，今年外資流入跌幅明顯

因為自2016年中共開始加大金融市場開放力度以來（2016年12月5日，深港通正式啟動，滬港通之前已於2014年正式開通），MSCI、富時羅素和標普道瓊斯三大全球股指相繼納入A股，整體上外資處於持續增配中國資產的路上，每一年外資穩定流入大概2,000-4,000億人民幣。官方數據，2016年至2020年，主要通過「滬（深）港通」渠道，外資淨買入A股1,507億美元。2021年北向資金連續12個月淨流入，累計淨流入約4,322億元人民幣，創年度淨流入歷史新高。相比之下，2022年會不會開始轉折了呢？

第二，今年外資流動極不穩定，顯示對中國經濟的信心正在動搖

1-3月A股震盪，3月外資流出400多億人民幣。4-5月，疫情衝擊A股（5月13日上證綜指見底），可外資沒有出現恐慌性撤離，比較穩定，6月還較大流入。7月，流向逆轉，又流出200多億人民幣。8月，回調。

表1 2022年1-8月外資流入A股數據

這裏要指出的是，外資3月流出，直接原因是俄烏戰爭，但戰爭離中國萬里之遙，為甚麼中國股市震盪、外資流出呢？是因為包括外資在內，都在擔憂中共的政策立場（支持俄羅斯），以及中共藉機發動台海戰爭的可能性。

而上海封城，中國經濟遭重創，外資反而安穩，這顯示出疫情本身對外資的衝擊並不大；6月外資大量流入，這與中共官方的宣示（4月經濟數據全線下滑、5月收窄、6月恢復）是協調的。但是，7月外資再次流出，直接原因或是房地產爛尾樓「強制斷貸事件」的衝擊，可更深層原因應是對中國經濟走向的深刻懷疑。因為國際投行都在相繼下調中國經濟增長預期，普遍認為中共2022年5.5%的預期增長目標已不可能達成。對中國經濟衰敝的認知，國內外都在形成共識。8月外資流入，可能只是技術性反彈（因為中共公布的7月、8月經濟數據都疲弱，同時中美圍繞台灣問題關係緊張）。

「聰明錢」處境不妙

以上分析顯示，2022年外資對中國資本市場的信心已然不足，去意徘徊，但尚未下定決心。（從A股今年的軌跡看，國內資金也類此。）

我們知道，借道香港北上買賣A股的外資，被稱為「聰明錢」（Smart money），認為它們嗅覺敏銳，歷史上有很多次都能精確把握市場節奏，做到了「在別人恐懼時貪婪，在別人貪婪時恐懼」。

但是，就今年北上資金的表現來看，其持倉收益只小幅跑贏滬深300指數，似乎已難再現「聰明錢」的風采了。

其實，去年以來，外資在A股市場的處境就已不妙。舉例而言，根據路孚特（Refinitiv，全球最大的金融市場數據和基礎設施提供商之一）提供的數據，2021年海外十大中國股票基金有9隻虧損，而這些基金是安聯投資、摩根資管、施羅德投資、富達國際、瑞銀資管、法國巴黎銀行等全球資管巨頭的旗艦基金，其中不少由投資年限超過20年的老將執掌。

如果與中國債市上的外資相比較，今年股市上的外資就顯得太冒險了。

境外機構連續第六個月減持中國債券

從2018年12月—2022年1月份，外資在中央結算公司託管的境內人民幣債券連續38個月淨增，累計增加23,092億元，增長1.62倍；外資在上海清算所託管的人民幣債券各月漲跌互現，累計增加1,144億元，增長51.6%；債券通項下，外資託管總量佔到境內人民幣債券託管量的3.02%，較2018年11月底上升1.08個百分點。

但是，進入2022年2月份以來，外資轉為連續四個月淨賣出人民幣債券；6月末，境外投資者在中國大陸持有的債券總額降至人民幣3.57萬億元，創下自2021年3月以來的最低水平。據中共央行8月15日發布的數據，7月末繼續下降至3.51萬億元。（陸媒片面報道，只說「7月淨買入66億元，外資購債數據由負轉正」，不提7月外資持有債券仍在下降。因為外資持有債券規模，同時受淨買入規模和債券兌付規模影響；目前外資持有的人民幣債券中超過四成代償期限不足1年，如當月到期債券較多，即使為淨買入，其持有規模仍可能下降。）

「聰明錢」應認清中共風險，不要去意徘徊

2022年以來，中國資本市場的風險顯著提高。「聰明錢」對此應有清楚認識，不要被中共的「金融開放」措施、「經濟長期向好論」所忽悠。

風險之一是中國股市的制度缺陷。為甚麼2021年海外十大中國股票基金有9隻虧損？這是其中一個原因。中國股市規模世界第二（2021年底達到90多萬億元人民幣，交易日的日均交易量1萬多億元），但存在根本缺陷。雖早就提出了基礎性制度改革問題，中共這兩年動作也不少，卻只是撓癢。

這與美國股市不可同日而語。舉例而言，中共2020年年底開始強化退市制度，2021年20家上市公司退市，今年截至8月22日共有42家A股上市公司強制退市。而美國呢？從1975年~2012年的38年間，美國三大股市年均IPO公司數為419家，年均退市公司數為455家，退市公司數量大於IPO公司數。由此可見中美股市監管之天差地別。而中國股市的亂象紛呈，內幕交易接二連三，不少人「刀尖舔血」，也就毫不奇怪了。

除了中國股市制度缺陷之外，中共的政策風險更是外資難以抗拒的。例如，去年中共對教培行業的突然打擊、對互聯網巨頭的整頓，致使中國股市惡浪翻滾，包括外資在內的各方損失慘重。今年以來，中共政策更加強硬、僵硬，偏執狂式的堅持「動態清零」，上海封城重創經濟、衝擊全球供應鏈；藉口佩洛西訪台進行「環台軍演」，台海陰雲密布，中美關係緊張；圍繞二十大習近平三連任，內鬥激烈，等等。

中國現在就像高壓鍋，壓力越來越強，爆炸的可能性越來越大。如果「聰明錢」繼續被貪婪所驅使，去狂賭，去賺「最後一個銅板」，那就把自己置於空前的風險之中了。中國古訓「君子不立危牆之下」，當深思之。#

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