烏克蘭局勢,在上周牽動了所有風險資產市場的心。俄羅斯軍隊於星期一進入烏克蘭的兩個自治地區,星期三開始對烏克蘭全境實施攻擊,但是遭到烏軍的頑強抵抗,戰事仍在膠著狀態。出於對地緣政治不確定性的擔心,全球資產價格大起大落,普京下令攻擊的消息傳出後,恐慌指數VIX一度飆升至35.6,但是之後市場判斷西方制裁措施並不激進而回落,上周收27.6。

避險資產受到追捧,美國十年期國債利率一度跌至1.89%,德國十年期利率0.14%,兩大指標性國債之後都有所回調。開戰消息傳出後黃金現貨價曾驟升至每安士1,970美元,然後輾轉回落到1,900樓下。美元指數星期三開市裂口高開1.1%,之後回落。歐洲受到戰事影響最大,歐元兌美元跌大約1.2個百分點。

美股同樣受到驚嚇,星期三一度暴跌,不過受惠於資金流向美元區和抄底資金,全周埋單居然略升。忌諱俄羅斯石油被禁運,布倫特原油期貨一度升破每桶104美元,不過在之後的兩天斬獲基本上回吐出來了。衡量歐洲天然氣價格的TTF曾在兩天內升70%,但是漲幅在星期五被腰斬。

烏克蘭是農產品出口大國,擔心港口遭到破壞,農產品價格飆升。上周還有幾位聯儲官員發表鷹派言論,美國PCE通脹創近四十年新高,不過這些對市場沒有激起甚麼浪花,市場聚焦於俄羅斯軍事行動和西方國家的制裁。

烏克蘭危機會如何發展?我們先要問普京想達到甚麼目的,然後問西方各國願意祭出甚麼樣的制裁。筆者認為普京在通過極限施壓方式來迅速取得有限的軍事目標,然後回到談判桌上來。那麼普京軍事行動的目標是甚麼?應該是迫使烏克蘭非軍事化。北約東擴,已經接近俄羅斯家門口了,烏克蘭又申請加入北約,甚至把加入北約寫入憲法。明斯克協議談了七年,毫無進展。於是普京決定自己動手。

筆者相信普京也無意佔領烏克蘭全境。俄羅斯三十萬現役軍人中近二十萬已經駐紮在俄烏邊境,如果不大規模徵召預備役的話,軍力部署已經接近極限。城市巷戰的成本也很高,拖延時間較長。俄羅斯目前的國力難以支持與西方的全面對抗。所以在達到有限目標之後回到談判桌上來,應該是俄羅斯的最佳選擇。普京對阿富汗戰爭是記憶猶新的,他任內親自處理的格魯吉亞衝突模式才是心目中的首選。

格魯吉亞戰爭打了五天,俄軍「應邀」進入南奧塞梯地區,隨後佔領了大片格魯吉亞領土。六天後俄格兩國在停火協議上簽字,出現了阿布哈茲、南奧塞梯等四個小共和國,或被稱為衝突冷凍地區。普京的最終目標是尋求烏東地區全面自治,烏西地區非軍事化。這個如意算盤能否打響,取決於軍事行動和之後談判。(待續)◇