【大行觀點】Natixis：大陸地方政府從產業政策推動引擎淪為財政負擔

法國外貿銀行（Natixis）轉載文章指出，2021年，大陸地方政府透過土地出讓取得8.7萬億元（人民幣，以下同）收入，以2021年幣值計算，約相當於1.17萬億歐元。然而，到了2025年，相關收入已降至4.15萬億元，2026年首九個月更按年下跌28%。

面對如此巨大的財政衝擊，鮮有經濟體能夠在不爆發危機的情況下承受，但中共透過大幅削減地方政府開支，暫時避免危機爆發，包括拖欠承包商款項、削減公務員獎金，以及縮減公共部門支出。

文章指出，過去20年，地方政府一直是大陸經濟模式背後的重要推動力量。從社會服務到基礎建設，地方政府承擔了絕大部份公共開支，同時也是北京產業政策的主要執行者，包括為電動車及電池工廠提供廉價土地、給予稅務優惠及補貼性貸款，以及投資半導體初創企業。大陸在電動車、太陽能及電池產業取得的成功，合肥、常州及深圳等地方政府的貢獻，並不亞於北京中央政府。

然而，大陸地方政府的稅收與支出責任之間存在明顯失衡，而地方官員的政績考核仍以國內生產總值（GDP）增長為重要指標。地方政府徵收的稅款約佔全國稅收一半，卻承擔約85%的財政開支。

為填補收支缺口，地方政府依賴手中最主要的資產——土地。一方面向房地產開發商出售土地，另一方面將土地作為地方政府融資平台（LGFV）的抵押品，再利用所得資金興建地鐵、提供產業補貼及支持其他公共項目。結果，地方政府逐漸成為北京推動國家政策的主要資金來源，卻未獲得與支出責任相匹配的稅收基礎。

隨着房地產市場崩潰，地方政府這項收入來源大幅萎縮。事實上，土地出讓收入總額往往高估地方政府實際可動用的資金，因為超過80%的收入需要用於徵地補償及土地整理。

然而，以土地作為抵押的債務並未隨之減少。截至2025年底，大陸官方地方政府債務規模約55萬億元，相當於大陸GDP的40%左右。國際貨幣基金組織（IMF）估計，地方政府融資平台另有約70萬億元債務。此外，政府拖欠供應商的款項估計約10萬億元，相當於GDP的7%。

文章認為，迄今為止，北京的應對方式主要是爭取時間。2024年底推出的債務置換計劃，雖然降低了利息成本，並延長債務到期日，但未能真正消除債務負擔。目前，中央政府向各省提供的財政轉移支付總額，已超過中央政府自身的財政收入。

這些措施只是延後償債期限，而非真正削減債務，並逐步侵蝕持有約四分之三地方政府債務的銀行盈利能力。

地方政府財政困境對宏觀經濟的影響已經浮現。自2020年以來，大陸政府支出佔GDP的比重持續下降，幾乎完全是地方政府削減開支所致。

在大陸家庭需求疲弱、經濟面臨通縮壓力的情況下，即使全球油價處於高位，通縮問題仍然突出。按照過去經驗，地方政府本應發揮穩定經濟的作用，但如今已缺乏足夠的財政空間。事實上，2026年至今，財政支出已下降6%。換言之，地方政府的財政政策不再發揮逆周期調節作用，反而變成順周期操作，加劇經濟下行壓力。

地方政府削減開支，主要集中在對消費影響最大的領域，包括公務員薪酬、支付供應商的款項，以及社會服務。與此同時，按照國家規劃，產業補貼及重點基礎建設項目的支出則大致受到保障。

文章指出，地方政府財政疲弱，是大陸經濟增長模式失衡的重要因素之一。現行制度一方面透過削減開支削弱國內消費，另一方面又藉由補貼持續擴大生產，並將增加的產能轉向出口市場。

未來，地方政府面臨的財政壓力只會進一步加劇。隨着人口老化，地方政府還需要承擔更多潛在財政負債，包括資金不足的退休金制度，以及持續增加的醫療及長期照護開支。考慮到大陸人口持續減少，加上城市化進程預計在2030年代中期逐漸趨於平穩，房地產市場及土地出讓收入要恢復昔日水平，可能性似乎不大。

文章提出兩條可能的解決途徑。第一是推動真正的財政改革，讓地方政府的收入與支出責任相匹配。這意味着中央政府需要將部份稅收收入轉移給地方政府，包括提高地方政府在增值稅及所得稅收入中的分成比例，並最終建立定期徵收的住宅房產稅制度。同時，將社會保障等具有全國重要性的支出責任轉由中央政府承擔。大陸中央政府的借貸成本處於全球最低水平之一，而且仍在下降，因此比地方政府更有能力承擔相關財政負擔。

不過，這種改革確實存在道德風險，即地方政府可能因預期中央政府提供財政支持，而缺乏控制支出的誘因。但考慮到中央政府對地方政府擁有強大的管控能力，相關風險仍然可以管理。此外，改革亦可促使地方政府在補貼虧損企業方面更加審慎及自律。

第二條途徑則是大規模出售地方政府資產，包括閒置辦公大樓、採礦權、地方國有企業及地方政府融資平台的股權，甚至部份地方政府已開始列入資產負債表的數據資產。不過，出售資產只能提供短期財政紓緩，無法取代穩定的稅收基礎。

文章指出，北京迄今似乎仍不願放棄對財政的控制權，可能是擔心在2027年中國共產黨全國代表大會召開前，引發潛在金融不穩定，因此遲遲未推動財政改革或大規模出售地方政府資產。

然而，如果缺乏改革，地方政府將越來越依賴臨時性的應對措施，例如任意向民營企業開罰，或削減基本公共服務。這些措施對經濟增長及民眾對政府信任造成的損害，最終將達到北京無法繼續忽視的程度。

對世界其它地區，尤其是歐洲而言，這個問題的重要性遠比表面上看起來更大。文章認為，只要北京與各省之間的財政關係未能改革，大陸經濟調整的成本，就會持續由大陸家庭及其貿易夥伴共同承擔。大陸家庭承受的是內需疲弱的壓力，而包括歐洲在內的貿易夥伴，則需要面對大陸不斷擴大的貿易順差所帶來的影響。＠