北交所成立 黑天鵝來了

在習近平9月2日宣布，將成立北京證券交易所之後，「北交所」就成了資本市場和輿論關注的熱點。那麼，在中國經濟走弱、資本市場擴容以及中美博弈的大背景下，北交所的設立有著甚麼目的呢？而北交所會成爲中國的納斯達克嗎？而其實，在三十多年前，北京有一批人就曾經籌劃建立北交所，但是，為甚麼當時沒有成功，這一等就等了三十年呢？

另外，有意思的是，就在北交所設立的消息出來沒兩天，9月5日凌晨，一隻黑天鵝竟然跑到了北京天安門廣場，在人群前溜達來溜達去。而這隻引發熱議的「黑天鵝」，似乎也成了中國經濟不確定性的一個暗示。

那麼，今天我們就來談談「北交所」的話題。

從模仿「納斯達克」開始

9月2日，習近平在一個全球服務貿易峰會上宣布，將設立北京證券交易所。隨後，9月3日，中共證監會解釋說，北交所設立後，精選層掛牌公司將全部轉為北交所上市公司。也就是北交所會從目前的「新三板」切換過來。「新三板」內部人員也對外媒透露，北交所不是從零開始建，而是從「股轉公司」直接變爲北京證券交易所，股轉公司的地址不變，就是多掛一個交易所的牌子。

那麼，甚麼是「新三板」呢？它的全名叫做「全國中小企業股份轉讓系統」，由中共證監會直接管理。目前在「新三板」掛牌的企業分為三個層次，基礎層，創新層，以及精選層。

不過，關於北交所的定位，很多人形容它是中國版的「納斯達克」，爲甚麼這麼說呢？

我們來看看，目前中共官方對北交所的定位以及規則的設定。

就在習近平宣布設立北交所的當天晚上，證監會發文說，北交所將堅持服務「創新型中小企業」的市場定位。之後，在9月5日，北交所發布上市、交易以及會員管理等規則，並向市場公開徵求意見。

上市機制方面，主要是延續了「新三板」精選層的掛牌條件，主要包括，在「新三板」連續掛牌滿12個月的創新層掛牌公司；最近一年期末淨資產不低於人民幣5,000萬元等。

但是，在交易規則方面，北交所比「新三板」精選層多了漲跌幅的限制，設置了30%的價格漲跌幅限制，另外，上市首日不設漲跌幅限制，但實施臨時停牌機制，這類似於納斯達克的交易規則。

此外，北交所還採用了做市商制度的管理方法，做市商也叫做「造市商」，英文叫做「Market Maker」，是指在證券市場上，由具備一定實力和信譽的獨立證券經營法人作為特許交易商，也就是說，北交所暫時的設計是不直接開放給個人投資者。

而美國的納斯達克，也服務中小企業，也是採用做市商制度，對市場也進行了三個分層。所以，從服務對象、企業類型、分層設計以及做市商制度來看，北交所的思路都模仿了納斯達克。

按照中共模仿納斯達克的設計思路，可以說，北交所是中共調動國家資源，針對政策扶持的中小企業，培養未來大型科技企業的一個孵化器。而且，這些孵化出來的企業，以後不需要去納斯達克或者是紐交所圈錢了，可以直接將海內外資金圈進中國大陸市場。

不過，這個目的能達成嗎？

在「新三板」的網站上，我們看到精選層目前一共有66家掛牌企業，按照9月6日的交易額計算，這66家企業的交易額是人民幣38億左右，「新三板」一共7,000多家企業總計交易額是57億元，也就是精選層66家企業交易額佔到其中的65%。

據2019年的統計數據顯示，在「新三板」中，民營企業佔比93%。不過，今年6月，《上海證券報》曾報道一組數據，在「新三板」掛牌的公司中，實際控制人屬性為國資的公司共有281家。這裏的國資即包括地方政府國有資產管理機構，也包括國務院直屬機構等。報道還提到，在當時的52家精選層公司裏，其中33家公司的前十大股東包括國有投資的主體。

雖然中共證監會表示，新成立的北交所將致力於服務創新型中小企業，但是，在「國進民退」的大背景下，在國有資本已經大幅投資「新三板」企業之後，民營的中小企業，最後會不會只是個「陪練」呢？這一點，還有待觀察。

而對北交所的成立，《華爾街日報》在一天前刊登了一篇評論文章，認爲中國股市需要更好的規則，而非一個新的證交所，並提到，讓企業更容易上市，同時提高透明度，讓投資者感到安全，才是更重要的。

投資不過「大宋國」支持北方經濟

那麼，中共設立北交所，除了要打造「納斯達克」之外，背後還有其它的目的嗎？我們結合中國經濟增速放緩、資本市場擴容以及中美關係的大背景來看一下。

以前，投資界有個說法叫做「投資不過山海關」，近幾年，這個範圍又縮小了，又出來了另一個說法，叫做「投資不出『大宋國』」。甚麼意思呢？就是目前經濟活躍的中小企，民營經濟，主要還是集中在長三角、珠三角這些地方。

在中國2020年GDP前十名的城市中，北方城市中，只有北京一個，剩下九個城市都是在南方，分別是上海、深圳、廣州、重慶、蘇州、成都、杭州、武漢和南京。

而在中國整體經濟活動走弱的趨勢下，南北經濟發展的差距還會繼續擴大。

我們可以看到，目前長三角地區的科技企業有上交所的創科板來服務，而珠三角的新經濟企業有深交所的創業板，但是整個北方地區，並沒有一個完備的交易所來為企業提供融資支持，而放眼整個北方，也只有北京有這個資源和能力，可以成立交易所，服務京津冀以至整個中國北方。

儘管證監會稱北交所和深交易、上交所會錯位發展，但是北交所畢竟是近水樓台，靠近證監會，未來是否能按照計劃分工並實施，也有待觀察。

資本市場擴容持續北交所推進註冊制

說完了經濟大環境的因素，我們再來看看，在中共打造的資本市場擴容計劃中，北交所所起的作用。

股票發行註冊制改革，是中共資本市場擴容的標誌性事件。記得4月初的時候，原中共證監會主席肖鋼在一個經濟論壇上說，全面推行「註冊制」還需要一定的時間和條件，並承認，當前「註冊制」改革，推進過程中出現了一些問題。

但是，這次在北交所宣布成立之時，「註冊制」又再次被提及。按照光大證券日前的預計，北交所的上市條件會更加偏向註冊制，成為推進註冊制的一塊試驗田。

這也反映出，中共證監會也是下了決心要搞註冊制，而北交所也是中共繼續做資本市場擴容的重要一部分。並且這也解釋了，為甚麼北京在多個方面都主動和外部脫鉤，但是，在資本市場這方面它卻不敢脫鉤，相反的還頻頻示好。

同時，在北交所要設立的信息出來後的第二天，中共央行立即就發布了一個《中國金融穩定報告（2021）》，其中一句話說，要「維護股市、債市、匯市平穩運行，嚴密防範外部風險衝擊」。

那麼，為甚麼在這個時候提出要防範風險呢？所說的「外部風險衝擊」又是甚麼意思呢？

我們在之前的節目中曾經分析過，中共一邊在觀察美國的貨幣政策，一邊在拼命擠出房地產的泡沫，要在美聯儲結束量化寬鬆之前，將水從房地產這個池子放到資本的池子裏去，這也是中共做資本市場擴容的原因之一。

所以中共現在推出北交所，也是趁美國經濟形勢可能出現變化之前，多開一個「賭場」，來吸收從中國樓市擠出來的資金，試圖最大程度化解風險，並準備應對外來的金融風險。

三十多年前曾經有個「北交所」

說完了這個新設立的北交所，我們這裏還要提一下，其實，在三十多年前，北交所曾經差一點就成立了。

那是在1989年3月，在上交所、深交所還都沒有成立之前，曾經有一批中國證券界的早期人物，在北京組建了一個「證券交易所研究設計聯合辦公室」，我們簡稱「聯辦」，

之後的上交所、證交所以及證監會都是由「聯辦」籌建的，這個「聯辦」還設計了中國第一個電腦聯網證券交易自動報價系統（STAQ），還組織實施了第一次中國國債發行承銷。

那麼，這個「聯辦」是怎麼成立的，主要人員又有誰呢？

大概是在1988年的年底，由「中創投」（中國新技術創業投資公司）、「中農信」（中國農村信託投資公司）、康華（康華發展總公司）和工商信託（中國工商信託投資公司）這四家公司發起，會同當時從海外回國的王波明、高西慶等人，組成了「聯辦」的前身--「證券交易所研究設計小組」。根據資料記載，這個設計小組，目的就是進行證券交易所籌備組建工作，爲了避免引發爭議，籌備班子沒有直接取名「北京證券交易所籌備辦公室」，而是定名爲「聯辦」。當時，聯辦還起草了「中國證券市場創辦與管理的設想」。

當時的起草人有：宮著銘、張曉彬、王波明、高西慶、周小川等等多人，而王岐山雖然並沒有出現在起草人名單中，但他當時是中農信的總經理。

除了大家都了解的王岐山、周小川之外，這些起草人還有甚麼背景呢？宮著銘，是當時中共央行設計司司長；張曉彬，是當時「中創投」的總經理；王波明，是中共文革結束後最早的一批留學生，曾在美國紐交所任職，他的哥哥就是前中信證券董事長王東明，2015年股災時也被捲入其中。看這些人的來頭確實都不小。

那麼，既然這麼厲害的「聯辦」當時在北京成立了，為甚麼當年不在北京設立證交所呢？

中國証券市場的研究者陸一，曾在2013年寫過一本書——《你不知道的中國股市那些事》，書中有這麼一段話：「這一批體制內的年輕官員、9家『中字頭』的官辦信託投資公司，帶領著這一群海外回來的學子，想在北京籌建證券交易所的努力，剛剛開始著手進行，就被旋即接踵而至的政治風波沖得偃旗息鼓。」

這個政治風波，無疑就是指「六四天安門事件」了。在1989年6月之後，這些起草人有的被免職，有的被處罰。

陸一在書中說，這讓「聯辦」不寒而慄。之後，北京證交所，一直批准無望。不過，到了1992年底，中共證監會成立，「聯辦」的多位成員轉入了證監會。

只是，兜兜轉轉三十年，中共現在又宣布設立北京證交所了。今年初的時候，習近平還提到，要做好應對各種「黑天鵝」、「灰犀牛」事件的預案，而近期，中共網信辦還嚴禁財經自媒體「唱衰」中國金融市場和中國經濟。結果話音剛落，一隻黑天鵝就飛到了天安門廣場，看來不可知的變數又要讓北京當局寢食難安了。＠

策劃：財商經濟研究所
撰文：財商經濟研究所
剪輯：曲歌
監製：文靜
粵語配音：Ada

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