近幾年來，中國投資者正在陸續將資金投入政府債券。這種投資行為抬高了價格，用債券數學的術語來說，就是把收益率降到了接近歷史最低點。這個舉動令中共央行中國人民銀行（People's Bank of China，簡稱PBOC）當局感到不安，他們對反彈逆轉、對銀行蒙受損失時中國的金融穩定性會發生什麼變化表示了極大的擔憂。

然而，在中共央行深感焦慮的事實背後，還隱藏著一個更大、更根本的擔憂，那就是如此低廉的債券收益率將對中國經濟前景產生很大的影響。

中國國債收益率的下降始於一年多以前。2023年初，10年期國債收益率約為3%。到2023年10月，買盤將收益率逐步推低至2.7%。此後，買盤勢頭漸增，推動收益率在2月跌至2.4%，然後跌至2%，也就是本文撰寫時的水平。

幾乎所有經濟領域的投資資金都對這個漲勢起到了推動作用。最新數據顯示，從2023年初到8月中旬，中國債券基金增長了約39%。目前，債券投資約佔中國所有基金資產的35%，而股票投資還不到10%。自2022年以來，商業銀行持有的政府債券增加了約一倍。

中國人民銀行的分析師們的發言基本上限定在技術範疇。他們說，收益率已經 「明顯偏離合理的核心水平」（儘管沒有解釋這種說法可能意味著甚麼），他們擔心當漲勢結束並出現逆轉時，投資者將蒙受損失，許多投資者將破產，從而造成一連串的損失和金融動盪。毫無疑問，這些分析師們尤其擔心，銀行一旦走上這條道路，存戶的命運將會走向何方。這些擔心並不是空穴來風。

中共央行的解決方案就是發行更多國債，並希望在國債進一步推低收益率之前滿足需求。這種策略顯然不會奏效，也無法避免許多意想不到的後果，因為大量發行國債對金融穩定造成的破壞，不亞於中共央行今天所擔心的情況。

中共央行沒有提及這一點，然而這次債券上漲顯然隱含著一個更令人擔憂、更根本的問題。中國的投資者、個人、企業和銀行從股票和實體企業等其它投資中抽身出來大力購買國債，恰恰宣告中國經濟中其它任何投資都沒有吸引力。

長期以來，中國普通民眾將資金投入到購房和建築領域。隨著2021年開始的房地產危機以及隨後商品樓價格的下跌，這些投資失去了吸引力，中國經濟也失去了增長的引擎。與此同時，中國民營企業看到中國經濟增長放緩，普遍感到失望，因此放棄了對現代化和企業擴張的投資。毫無疑問，中共黨魁習近平不久前曾公開批評私營企業主只顧利潤而不顧共產黨的統一部署，因此那些企業主們也變得警惕起來。隨著民營企業支出的減少，中國經濟增長的另一個引擎也停滯不前。

換而言之，這種大量購買債券和收益率顯著下降的現象表明，無論是中國的普通民眾還是精明的商人，都不指望從實體經濟活動中獲得豐厚的回報。顯而易見，這是一劑令經濟增長放緩的藥方，甚至會出現零增長。事實上，當中國老百姓和商人認識到前途渺茫，儘量迴避實體經濟活動，轉而購買債券時，他們為一語成讖埋下了伏筆，因為同樣的悲觀預期正在使大部份經濟體的支出停滯不前，增長放緩。

在許多方面，這種情況與經濟理論的一個核心原則有關。這個原則認為，即使不是任何特定種類的債券，一般來說，債券收益率也反映了實體經濟的回報前景。當經濟前景良好時，人們會樂於使用自己的資本和借貸來充份利用這些前景。他們對債券的忽視提高了債券的收益率，以反映對於實體經濟高回報的預期。當人們的預期較低時，因果關係就會發生逆轉，而這正是目前中國經濟正在經歷的困境。

中共央行有這樣的擔憂是非常正常的，然而存在的問題也比分析師們意識到或願意承認的更為嚴重。與其發行更多的債務（這種做法會帶來各種風險），中共央行不如利用其掌握的所有槓桿來刺激中國經濟。然而奇怪的是，中共央行似乎並不願意這樣做，因為最近央行種種動態表明，它根本不想在刺激經濟方面花費太多心思。◇

作者簡介

米爾頓埃茲拉蒂（Milton Ezrati）是紐約州立大學（The State University of New York，簡稱SUNY）布法羅分校人力資本研究中心主辦的《國家利益》（The National Interest）雜誌的特約編輯，亦是總部位於紐約的知名傳播公司Vested的首席經濟學家。在入職Vested之前，他曾擔任Lord, Abbett & Co.等公司的首席市場策略師和經濟學家。他還經常為總部位於紐約的《城市雜誌》（City Journal）撰寫文章，並定期為《福布斯》（Forbes）撰寫網誌。他的最新著作是《即將到來的三十年：未來三十年的全球化、人口統計學和我們的生活方式》（Thirty Tomorrows: The Next Three Decades of Globalization, Demographics, and How We Will Live，2014）。

原文：The Rally in China Bonds Says Bad Things About the CCP's Economy 刊登於英文《大紀元時報》。

（本文僅代表作者本人觀點，並不一定反映《大紀元時報》立場。）

（本報專欄作家所提出的批評，旨在指出相關制度、政策或措施存在錯誤或缺點，目的是促使矯正或消除這些錯誤或缺點，循合法途徑予以改善，絕無意圖煽動他人對政府或其它社群產生憎恨、不滿或敵意。）

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