上周市場消息特別多。OPEC+拒絕了增產建議，石油價格大幅上升；天然氣價格暴漲之後，出現劇烈回調；美國國會延長財政天花板至12月3日，國債市場慶倖，但整周不敵通脹陰影輾轉下挫；岸田文雄公佈內閣名單，日經指數卻不給面子；非農就業增加遠遠弱國預期，美股順勢調整，不過全周S&P500還是升的。

美元指數上周微跌，黃金也見下挫，比特幣明顯上揚。除此之外，G20國家財長同意推出全球最低企業稅，130國家簽署檔。中美高層外交官在蘇黎世會面，兩國關係出現緩和跡象。新西蘭七年來首次加息。

九月非農就業人數增長只有194K，遠遠低過市場預計的500K和上月的364K，連續第二個月大幅低過分析員預期中位數，而今年以來平均每月增加560K。美國的就業增長明顯放緩，現在比起疫情前水準還有大約五百萬份就業未能恢復。有趣的是失業率卻進一步下降到4.8%，而且是從5.2%直接降到4.8%，工人時薪也繼續猛烈攀升。

這個背後的故事是低端工人不願意出來工作。大廈清潔、家庭通水渠、超市保安、割草工人、餐廳服務員和貨車司機，都請不夠人。因為政府給出的疫情救援補貼，是最低工資的一倍，所以不少低端工人都情願在家歇著。美國一方面就業復甦嚴重放緩，另一方面卻請不到人，這是政府干預造成的就業市場價格訊號失靈。

這組數字對於聯儲來講，的確有點糾結。鮑威爾明言，下一個政策收緊的時機與就業情況掛鈎。筆者認為儘管就業放緩，聯儲仍會實施退出的，經濟資料的影響在於收水的力度，而不在於收水這個方向。

目前的就業數字比起幾個月前的確有所放慢，但是對於決策者來說仍然足夠好，足夠好到可以啟動政策轉身。假定十月份的就業資料不是特別差，筆者仍然預測FOMC在十一月會議上正式宣佈減少購債額度，十二月開始執行。

美國國債近期一直被拋售，十年期國債利率上行突破了1.6%。九月初的時候，十年期國債利率在1.3%水準，一個多月的時間上升如此之多，反映出市場對通貨膨脹的擔心。

自從鮑威爾的Jackson Hole講話之後，市場就開始準備聯儲的收水活動，利率全線上揚。筆者認為利率升到1.6%問題不大，如果升過1.8%，股市就會有反應了。實體經濟的資金成本、市場資金的杠杆比率都會受到衝擊。

第四季度市場有幾大不確定因素，其中一個是美債利率，背後其實是通脹是不是暫時現象之爭，值得特別關注。從目前美國國會的情況看，拜登政府的財政赤字規模，恐怕比他四月份時候公佈的計劃必須大幅縮水，就像基建計劃從3萬億美元，縮水到1.2萬億那樣。這樣聯儲為政府財政背書的壓力可能小一點，聯儲也有空間對2020年那輪疫情QE作出調整。看點在聯儲怎麼管理市場預期了。

美國WTI原油價格上周五沖上了每桶八十美元，這是2014年以來的高位。在過去一年天然氣、石油和煤炭的價格出現了連環飆升。這三種能源背後的供求關係各有各的邏輯，價格上漲幅度也不同，不過其核心特質是能源，彼此之間有替補性，因此漲價關聯度比較強，最近價格一起漲得比較猛。

這一波能源漲價有幾個大的原因，如經濟重啟、遊資炒作等，不過筆者看來最大的原因是各國一齊轉向清潔能源，大力淘汰或限制煤炭發電、核能發電，希望用風電、光電等清潔能源加以取代。這種政策思路是好的，也應該是長遠方向，但是這些替代能源發電能力波動很大，儲能的基礎設施又跟不上，令能源供應出現很大的缺口。

比如德國一口氣關掉了核電站和煤礦，但是寄以厚望的風電卻無法擔大任。不得已要大量增加天然氣發電、取暖。挪威增加了對歐盟的供氣量，不過如果俄羅斯不配合，歐洲今年的冬天會很難過。最近美國也出現了大面積停電，中國也拉閘限電，一場全球性能源危機似乎正在開啟。

這場能源價格上漲，肯定對通貨膨脹有重大衝擊，也可能影響貨幣政策走勢。美國已經連續三個月CPI在5%以上了，政策目標是3%。德國的CPI創出29年新高，這些也在德國、美國債市反映出來，市場在建立更高的通脹預期。能源價格上漲，波及面更廣，乘數效應更大，和供應鏈瓶頸所帶來的物價上漲性質不同，未必是一時性的。

本周焦點在兩組數字，美國通貨膨脹和核心CPI，預計環比分別增加5.4%及4.1%，較上期繼續加速上升。中國的社會融資與銀行貸款也值得重視。另外聯儲公開市場委員會九月份會議紀要，可以一窺決策者對通脹前景的看法以及對QE減碼的立場。

本欄所闡述的是作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。◇ 

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