中國十月份信貸數字好壞參半，喜憂參差。整體上可以此概括：總量強勁、結構錯位、按揭鬆綁、地產疲弱。從總量上看，十月份新增信貸8,262億元比去年同期增加1,300多億，比2019年同期增加1,600多億，扣除季節性因素，這個總量數字是強勁的。

但是貸款結構不合理，短貸多，票據多，對經濟和投資增長關係最密切的企業長期貸款就不理想。在居民端，短貸、長貸都有小幅改善，說明消費情緒在改善，同時銀行的按揭發放也有所放鬆。

社會融資的增速看來有觸底的跡象。十月份地方政府債券發行明顯地改善了，但是增速上就因為去年基數低而被誇大了。扣除政府債部份，增速實際上就和上個月持平，所以就整體信用市場而言，還是低迷的。

信用市場主要是受到房地產業的衝擊，製造業、綠色企業的承接能力有限。未來信用債市場何去何從，取決於房地產市場。筆者認為政府針對房地產的政策正在邊際放鬆，但是我們必須區分開個別企業、房地產市場和整體經濟風險。

目前所見到的政策邊際放鬆，主要是針對房地產市場，尤其是需求端。老百姓買的房子不能爛尾，房價不能暴跌，正常的按揭可以放行。但是對房地產商的信用限制，不會有大的放鬆，房住不炒這個大政策框架更不會改變。所以房地產供給端和需求端之間政府作差異化處置。但是一切的前提是房地產市場的調整，不觸發系統性風險。必須明白，對按揭的邊際放鬆是技術性的，對地產商壓槓桿是方向性的。

筆者預期明年貨幣政策維持中性，信用政策邊際放鬆，財政政策更加積極主動，資金投放儘量前置，部份明年的發債額度甚至提早到今年年底發行。但是寬信用政策就暫時還看不到，這樣做的原因一是通脹形勢，二是經濟去槓桿的需要，三是全球進入貨幣政策正常化的大環境。

的確今年的雙十一比較安靜，除了2009年第一次雙十一節以外，今年是宣傳最少的一屆。平台的氣氛、媒體的氣氛和消費者的氣氛，都與往年相差甚遠。公平地說，今年雙十一的成交超過一萬億元，創下歷史新高，金額相當於一個中等國家差不多一年的GDP數字，所以達成這個銷售額還是很不錯的。

今年氣氛比較弱，有各種原因，尤其和監管有關。主辦方決定低調銷售，那是商業決定，無可厚非。雙十一節歷程以2018年為分水嶺，分成兩個不同的階段，第一階段是線上平台的崛起，是實體店零售和線上平台銷售之間的PK。平台經濟憑藉便利、折扣、大資料等優勢，在銷售上高歌猛進，很快佔據了中國城市零售市場的半壁江山。

第二階段新獲客源的主戰場轉向三四線城市，轉向農村部，新的銷售業態也出現了，通過拼團購來獲取對價格更敏感的客戶成為零售的新增長點，接下來又出現了帶貨直播、社區團購等新的零售業態。從增長資料上看，線上平台在雙十一的競爭優勢這幾年就沒有之前那麼明顯了。

雙十一節發展到今天，還出現了另外一個問題，就是在主辦方的渲染烘托下和媒體的推波助瀾中，越來越變成一個追逐銷售數字的遊戲。平台之間相互攀比甚至不惜資料造假，消費者則積攢幾個月的購買力一次過買貨，不少人亢奮中買了便宜但並不需要的東西，這些都是不正常的現象。線上平台銷售，是新零售的一種重要業態，也僅僅是其中一種業態。中國新零售的形態正在轉變中，今年尤其明顯。

本周市場焦點是中美兩國首腦的視像峰會。資料方面，日本第三季度GDP因為德爾塔疫情，預計環比下跌0.4%，東奧運對經濟幫助不大。美國十月份零售就預計環比大漲1.9%。中國十月份月度資料尤其是固定資產投資也需要關注。

本欄所闡述的是作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。◇

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