特朗普還是特朗普，繼續把全球市場搞得雞飛狗跳。他先是強硬宣布要將格陵蘭島收入囊中，惹得歐洲盟友強硬表態，全球股市大跌；接下來他宣稱和平解決格島框架協議已經達成，市場送了一口氣。他在聯儲主席候選人任命上講了幾句話，讓博彩市場的領先人物從哈塞特（Kevin Hassett）轉到沃什（Kevin Warsh）再轉到里德（Rick Rieder），直接影響到市場對未來利率走勢的預期和短債市場走勢的看法。

不過，上周真正移動市場的是日本。日本首相高市早苗宣布要解散議會，並提出了沒有財源支持的減稅舉措，日本長期國債崩盤，日股和日圓受到衝擊，直至星期五晚紐約聯儲詢價日圓，才將日圓對美元匯率拉回到155水平。如此消息錯亂中，美國兩年期國債收益率動盪後略升，全球股市走低，石油升、大宗金屬升，黃金漲8%，白銀暴漲15%，美元匯率大幅下挫。

美國總統特朗普表示，不日將宣布新任聯儲主席候選人。過去一直被市場認為真命天子的哈塞特，因為特朗普一句話說不捨得他離開白宮，在賭盤Polymarket上的勝選賠率從年初的42%下跌到10%，沃什的賠率從35%上升到42%（然後跌回30%），而最新進展是貝萊德（BlackRock）固定收益類資產主管里德的賠率，直接從8%跳漲到48%。

將里德推到舞台中央的，是財政部長貝森特和華爾街，背後的邏輯是市場需要一位具有可信度的貨幣政策掌門人。特朗普的用人標準是，忠誠第一，專業能力第二位，能否堅決貫徹自己的政策意圖才是關鍵。長年在他身邊忠心耿耿地將其意見合理化，轉化為政策並協調推進的白宮首席經濟顧問哈塞特自然是不二人選，但是財長貝森特的保留延遲了候選人的正式提名。

債市、股市最近的兩次動盪，讓特朗普回心轉意。市場認為哈塞特和沃什都與特朗普走得太近，會不折不扣地推進白宮的政策意圖，貨幣政策因此失去獨立性。一旦聯儲失去了信用，對於債市乃至美國金融環境都是災難性的。特朗普猶豫之際，日本債市崩盤了，顯示出市場對不受控的財政赤字有能力反噬，如果應對不當，接下來的麻煩可能很大。

Polymarket賭盤上的變化，並非空穴來風。特朗普啟程達沃斯前，的確曾與里德密談。雖然密談內容不得而知，起碼里德上位的機會較大。但是筆者相信，特朗普在選擇上必有糾結，因為鮑威爾前車之鑒。鮑威爾是特朗普在第一任親自送上聯儲帥印的，上任之後也曾配合過白宮的減息意圖，但是當通貨膨脹捲土重來後，就不再跟隨特朗普的指揮棒了，特朗普對鮑威爾深惡痛絕。

里德在貝萊德基金掌管著2.4萬億美元的固定收益基金，對債市瞭如指掌，也在業界擁有崇高的聲譽，同時與財長貝森特也能形成良性互動。這些對聯儲達成穩定物價和就業最大化的雙重目標有利，對維持金融市場穩定有利。里德的經驗、洞察能力和市場資源均是一流的，可以穩定市場，並提供有效的監管。他的最大好處是，過往和聯儲沒有瓜葛，也願意出手整頓聯儲機構。

然而，里德能不能對特朗普保持忠誠，大幅下調政策利率，則是未知數。對於市場喜歡里德，首先因為他不在華盛頓圈內，不是特朗普的紅人，之前甚至捐款給民主黨。其次他懂市場，應該不會為了迎合政治而損害市場信心。如果里德當選為聯儲主席，筆者認為他在今年會減息2-3次，少過哈塞特的動作，但仍多過市場預期。相信他對債市比較友善。

美國政府為了短期的政治利益而犧牲經濟與市場的長治久安，是跨黨派的趨勢，暫時也看不到特朗普政府願意懸崖勒馬。最終的解決方案恐怕還要指望央行保底。不過，降低短期政策利率並沒有令長年國債利率同步走低。筆者看來降低長債資金成本，最後還要靠量化寬鬆政策，只是如果里德掌印，推出QE可能高一些。

日本首相高市早苗證實將解散議會提前大選，並有意豁免食品的消費稅兩年。她沒有交代如何利用新的財政收入來填補財政缺口，市場預計政府最終需要發行更多的新國債。去年10月上任的高市，已經推出了1360億美元的財政強刺激方案，大部份均需要發債消化。日本國債在上周遭到拋售，40年期國債一度暴漲32點，之後跌勢有所緩和。

高市上任後的人氣超高，支持率接近80%，但是所屬的自民黨的支持率不到30%，她自己既受到執政聯盟盟友的逼迫，也在自民黨大陸位不穩。高市提前選舉，意在將自己的人氣嫁接到自民黨身上，實現自民黨單獨執政，並擴大自己在黨內勢力。日本經濟呈外熱內冷狀態，居民對出口、遊客、股市的好處受惠不多，卻掙扎在生活成本的暴漲中。為了選舉，高市大灑金錢。

然而，高市只想到了選票，沒有想到資本市場可以以腳投票，於是出現了資金逃離債市一幕。在通脹高企，長期債券的實際回報縮水的環境下，根據日本交易商協會數據，本土保險公司於去年12月出售了5,210億美元的十年期或更長久期日本國債，為20年來最大的資金淨流出。長期新發行國債的拍賣也吸引不到太多資金的興趣。可是高市對此視而不見，直至日債崩盤。

有市場人士將此稱為高市的「卓慧思時刻」。2022年9月，上任伊始的英國首相卓慧思（Liz Truss）推出了缺乏財源支持的減稅方案，勾起了市場對英國財政失控的擔心，英國國債遭到拋售，並波及全球金融市場，卓慧思黯然下台。高市與卓慧思的相似之處在於，初掌相位、執政黨地位不穩、對市場缺乏敬畏。

然而，日本債市卻非英國債市。日本債市的資金主要來自本國保險資金等長線投資，海外資金不多，因此對政策失誤的容錯耐心較高。筆者認為，此次日債崩盤問題不大。日債持有人結構穩定，槓桿交易量有限，衍生產品不多也不複雜。日本的政府債務GDP比率仍居G7國家榜首，但是數值近年在下降。日本政府和央行喊話，對市場還是有影響力的，而且日本銀行的配合度一向較高。

深層次看，首先日本長久期國債的收益率（尤其考慮到匯率因素和對沖成本）已經在全球範圍內具有競爭力了，這將吸引部份滯留海外的日本資金回歸本土市場，甚至吸引海外資金流入，這對美國國債不是好消息。其次發達國家幾乎無一例外地進入新一輪財政擴張周期，而他們的財政可持續性顯得越來越差。債市今日不反應不代表未來不反應，政府在財政擴張上的空間其實越來越少。

本周焦點，聯儲FOMC開會，估計利率不變，鮑威爾記者會講話意義也不大了。美國核心PCE和OPEC+會議值得關注。

本欄所闡述的是作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。◇

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