美國的通脹資料又讓市場心猿意馬了一番,資金歡呼通脹見頂,市場下調對聯儲加息的預期,上周股債油金盡升,美元回落。市場的樂觀情緒連聯儲也看不下去,派出幾位聯儲高官來為市場激情降溫,國債市場稍稍鎮定,不過市場的通脹焦慮確實得到了緩解。英國經濟在第二季度收縮0.1%,是疫情封鎖以來的第一次負增長。

美國眾議院通過了削減通脹法案,預計拜登很快簽署,這將成為羅斯福時代以來最大的專項公共開支,預計為環境保護和清潔能源領域帶來很大的投資。中國的社會融資規模不如預期。美國通脹焦慮下降,VIX跌破20關口,回到聯儲大碼加息之前的水準。美元貶值,導致石油和黃金價格上漲。

美國七月CPI同比增長8.5%,環比增長0%,核心通脹同比增5.9%,環比則與上期持平,幾個數字均好過預期。通貨膨脹同比掉頭回落的最大原因,是能源價格的下降,不過食品價格就繼續向上。實物消費品的價格顯著回落,反映供應鏈問題所造成的價格壓力已經緩和。旅遊出行成本亦見回落。

然而,服務消費的成本依然高企,餐廳支出和娛樂服務仍在明顯上漲。這說明工資上漲對物價的影響還在蔓延中,工資-物價的螺旋上升也在繼續。CPI中權重最高的租金,環比上漲0.7%,較上月的0.8%稍有放緩,但是仍然太高了。

這組資料引起了市場一陣歡呼,認為通貨膨脹已經見頂,聯儲政策最強硬的時間可能已經見頂。十年期國債利率在CPI資料公布後瞬間下滑了8點,不過隨後兩日輾轉回升。期貨市場對聯邦基金利率今年的加息預期,也瞬間下降到3.5%,然後輾轉回升。假設俄烏衝突不出大的意外,筆者同意美國通貨膨脹可能已經見頂,但是覺得市場過度反應了。聯儲也許今年底或明年初FOMC停止加息,但不代表聯儲很快有減息的空間。

美國通脹的最大源頭是工資上漲,由此催生出服務價格上升和租金上升。此問題目前未見消除,並有進一步蔓延的可能。生活成本的預期變了,而員工在就業市場又有議價能力,多數企業也有加價能力,這是未來相當時間拉動美國物價的主要動力。

九月FOMC會議之前,還有一個就業資料和一個通脹資料,這兩個資料將決定九月會議加息50點還是75點。筆者預計明年第一季度前政策利率上升到3.75%,然後聯儲停止加息。

但是服務價格及租金沒有大幅回落之前,聯儲恐怕明年都沒有減息的機會。今年三月的時候,美國CPI達到8.5%,市場大嘩,股市大跌;現在八月份CPI又見8.5%,市場大悅,股市大升。市場情緒有時頗有幾分奇怪。

美國CPI資料弱過預期,觸發了美元對各主要貨幣全線貶值,而此又推動能源、大宗商品和黃金價格的反彈。我們應該如何看待美元匯率?

匯率是兩個國家經濟基本面的折射,反應著在經濟健康程度、經常和資本項目收支,以及貨幣政策前景上的此消彼長。美國經濟增長在放緩,但是比起歐洲日本仍然好很多。美國是能源淨出口國,雖然能源成本升高了,經常項目卻沒有像德國、日本那樣從巨額順差變成巨額逆差。

從最新的各國CPI資料以及走勢來看,在各主要經濟大國中美國是第一個CPI見頂的。所以聯儲有更大的空間來調整貨幣政策,美元匯率在短期偏弱是可以理解的。

但是從經濟基本面上看,美國經濟要強過其它國家的經濟。聯儲可能今年底或明年初停止加息,相信歐洲央行和英格蘭銀行也會在差不多的時間停止加息。的確美國的通貨膨脹見頂快過歐洲,不過歐洲見頂後的回落會快過美國,因為歐洲沒有就業市場過熱的問題。

美國國債的收益率還是高過德國法國的,吸引歐洲長期資金流入美元區。筆者相信這輪美元升值並沒有結束。美國受到不少因素的牽制,但是比起其它國家,基本面因素還是相對比較好的。

根據汽車服務公司AAA的最新資料,美國全國油站的平均汽油價格跌破每加侖4美元,比起兩個月前的5美元,下降了20%,下降幅度是2008年雷曼危機以來最快的。能源價格高企,令今年暑假的駕駛出遊人數降低,過去四個星期的汽油需求比一年前下降了6%。

美國的原油消耗大約每天2000萬桶,處在歷史平均水準之下。這種局面和我們年初時的想像,有明顯的出入。總體來講,美國的消費還是很旺暢的,但是對汽油的消耗卻沒有想像的那麼多,這和汽油價格暴漲三倍有直接的關係。

在歐洲,汽油價格也出現了回落。歐元區汽油價格下降了9%,英國8%。歐洲普遍對汽油徵稅較重,加上歐元、英鎊貶值,歐洲的油價下降得沒有美國那麼大。筆者個人認為,天然氣短缺,對於歐洲的影響比石油更大。

本周焦點有三個,1)FOMC七月會議紀要,預計聯儲高官考慮放慢加息步伐,會議中應該討論到經濟的放緩,不過迴避了減息議題。2)中國的工業生產和零售,預計經濟活動仍然受到挑戰。3)歐元區第二季度GDP增長可能被下放修正。

本欄所闡述的是作者對經濟、政策與市場的理解、認識,為個人觀點,並非投資建議或勸誘。◇