多事之秋。上周市場被籠罩在一片片陰霾之中，聯儲主席對通脹前景改變了口風，支援加速taper；變異病株在美歐等許多國家冒頭，新一輪疫情出現的風險漸增；德國等國收緊社交距離，歐洲經濟再陷衰退壓力；美國非農就業增長遠遠差過預期，市場既擔心通脹又擔心增長。

SEC強化了對中資企業的會計審核要求，中概股面臨退市壓力。在眾多不確定性共同作用之下，資金選擇規避風險，提早離場獲利了結。星期五股市大跌，中概股更是全線暴跌。美國債市的表現就更複雜一點，對聯儲政策敏感的兩年期國債利率暴升12點，表明加息預期升溫。十年期國債利率則在一周內下降20點，表明資金不看好經濟的增長前景，收益率曲線呈衰退型平緩化，其變化速度之快實屬罕見。

恐慌指數VIX上周大升25%，30年期國債利率跌到今年所未見的水準。沙地阿拉伯在美國的威脅利誘之下，決定維持增產決定，但是疫情催生市場焦慮，布倫特原油和紐約期油價格雙雙繼續慘跌。比特幣亦跟隨市場氣氛在周五大幅下挫，一周大跌18%。黃金未見大量避險資金流入，上周金價微跌。

美國十一月份非農就業新增了21萬人，遠遠低過市場預期的55萬人和上期的53.1萬人。此數字是比較差的，不過非農月度資料比較波動，事後也可能有資料上的修正。時薪環比上漲0.3%，折成同比則接近4.8%，工資上漲有趨穩的跡象，不過依然強勁，這是通脹長期化的一個巨大隱患。

美國的就業復甦有些不尋常的地方，一方面距離疫情前的就業人數還差著380萬人，復甦並不完全，這也是聯儲堅持寬鬆的貨幣政策的主要原因；另一方面低端工作找不到人做，正在工作的也不斷跳槽，工資水準持續上揚，並導致服務業連環漲價，刺激通脹焦慮。

疫情期間政府給出了很好的緊急救援福利，呆在家裏的收入也頗豐，所以許多人不出來打工了。現在政府補貼已經停止，但是找工作的人數還是不多，勞工參與率十一月份為61.8，比十月份的61.6僅僅略有上升，比疫情前的水準低了整整1.5個百分點。有些人因為疫情提早退休了，現在也不想重回工作崗位，有些媽媽因為幼稚園關閉而決定全職帶孩子了，總之勞工參與率降低了，願意出來找工作的人少了。

勞工參與率低，找工作的人的基數小，失業率就自然低，十一月低到4.2%，五個月內失業率下降了1.7個百分點。對勞工參與率背後原因和邏輯的研究，現在是聯儲的一個重要課題，究竟有多少人因為結構性原因，已經退出了勞工市場，對於貨幣當局決策是否應該提早加息至關重要。筆者認為，聯儲在決定taper的時候，更多看通貨膨脹資料; 在決定加息的時候，會更多看就業市場。

本次數據中最重要的看點並非非農就業的標題數字，這輪調查中參與企業數量較少，非農就業數量可能受到扭曲。非農資料中除了非農就業之外，其實還有一部份叫家庭調查，針對個人而非公司所做的調查。

在家庭調查中，十一月份有114萬人找到了工作，比起十月份的36萬有大幅上升，此資料與申請失業保險人數近來大幅下降正好相互印證。就業與人口之間的比率漲了40個百分點，主要發生在25-54歲人群。這個主要就業人群目前比疫情前還有1.6個百分點的就業缺口，也就是大約還有200萬人需要工作，而不是非農企業資料中的380萬份就業缺口。（待續）◇ 

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