7月15日，中共央行開始實施下調法定存款準備金率0.5個百分點。這次降準，時間之快、力度之大超乎預期，讓外界頗爲震驚，那麼，在對美國貨幣政策轉向緊縮的預期不斷加大之時，中共央行為甚麽要反向操作，使貨幣政策趨向寬鬆呢？它到底釋放了怎樣的信號呢？今天，我們就來談談中共為何選擇在此時降準，以及中國的經濟增長前景。

經濟增長將放緩 中共釋放流動性

在7月9日的時候，中共央行宣佈了這次降準，這次降準為全面降準，降準後金融機構加權平均存款準備金率為8.9%，將釋放長期資金大約1萬億元。

所謂法定存款準備金，就是指央行為了保障客戶提取存款，要求各大金融機構尤其是銀行，必須在央行存放最低的存款準備金。而這個法定準備金佔金融機構存款總額的比率，就是「法定存款準備金率」。

如果央行降低法定存款準備金率，那麼商業銀行的貨幣流動性就會增加。商業銀行就可以拿這些錢去放貸給企業，也可能會買政府的債券，並且通過貨幣乘數效應，大幅增加貨幣供應量，從而帶動企業的投資行為，並增加居民消費，起到刺激經濟的作用。所以，法定存款準備金率是一個強有力的貨幣政策工具。

那麼，中共央行為何要在此時降準呢？

按照央行自己的說法，這次降準能有效增加金融機構長期穩定的資金來源，引導金融機構加大對小微企業的支持力度。因為今年以來部份大宗商品價格持續上漲，一些小微企業面臨成本上升的經營壓力。降準能降低金融機構資金成本每年約130億元，從而降低社會綜合融資成本。

中共央行上一次降準，是在去年的4月和5月分兩次進行，每次下調0.5個百分點，共釋放長期資金約4,000億元，目的也是為了加大對中小微企業的支持力度，降低社會融資實際成本，但是，去年那一次是定向降準，專門針對農村信用社、商業銀行、合作銀行、村鎮銀行等等，但是這一次卻是全面降準。

那麼，外界對此是怎麼看的呢？荷蘭國際集團（ING）在報告中說，中共央行超預期全面降準，和提及的對中小企業有針對性下調存準率並不相符，向市場發出了負面的信號。路透社的報道說，大家都在猜測，是否中國的經濟增長前景已經超預期惡化，不然政策落地的節奏怎會如此之快而且堅決？而《華爾街日報》的多篇報道也指出，當前中國的通脹在降溫，但是經濟卻出現疲弱跡象。

從統計數據來看，中國6月份的生產者價格指數（PPI）同比上漲8.8%，比5月創下的10多年最高同比升幅9%略微回落。這也是自去年10月以來，PPI同比升幅首次低於前一個月。與此同時，6月份消費者價格指數（CPI）同比上升1.1%，遠低於有關部門3%的年終目標。

PPI下降的主要原因，是因爲全球金屬價格上漲速度減慢，以及中共政府抑制大宗商品價格的努力，比如在近期分批投放銅、鋁和鋅等國家儲備等。 PPI沒有向CPI傳導的一個重要原因，是中國的消費還沒有復甦，而豬肉價格連續9個月同比下跌，也抑制了整體的消費通脹。所以，中共央行選擇在這個時候增加貨幣供給，確實是因為對通脹的擔憂在消退。

與此同時， 7月15日最新發佈的數據顯示，中國GDP的增速全面放緩。上半年來看，GDP同比增長12.7%，兩年平均增長5.3%，低於今年6%的GDP增長目標。其中，第二季度GDP同比增速為7.9%，比第一季度18.3%的增速大幅放緩，而且二季度GDP的環比增速只有1.3%，說明過去一年的復甦進程逐漸結束。

從消費來看，上半年的社會消費品零售總額的兩年平均增速是4.4%，而2019年的同期增速是8.4%。另外，人均可支配收入的兩年平均增速是5.2%，不僅低於2019年同期8.8%的同比增速，也低於今年上半年GDP的增長速度，顯示收入增長緩慢，必將影響未來的消費。

從投資來看，上半年，全國固定資產投資兩年平均增長4.4%，主要靠房地產開發投資帶動。而基建投資兩年平均增速只有2.4%，製造業投資兩年平均增速只有2.0%，顯示出企業的投資意願並不高。

雖然中國上半年出口額的同比增長仍然維持在28.1%，但是未來的出口形勢卻並不樂觀。因為過去一年多來，中國出口超預期高增長主要得益於兩方面的因素：一是發達經濟體尤其是美國的大幅寬鬆財政，比如發放失業救助金等等刺激措施，讓居民部門收入不降反升，對中國產品的需求進一步上升；二是全球疫情衝擊造成供應鏈斷裂，所以中國的出口替代效應明顯。

但是在接下來的半年，隨著美國等國家疫情的好轉，這些國家的生產能力都在恢復，而且對耐用品的消費需求會轉向對戶外活動的消費需求，所以，未來中國的出口很可能出現比較明顯的下滑。而在中共官方公佈的製造業採購經理指數（PMI）細分指標中，可以看到，5月和6月新出口訂單指數都處於收縮區間，分別是48.3%和48.1%。

此外，中國的製造業也呈現K性復甦，就是在過去幾個月中，大中型企業的PMI景氣指數都在50以上，而小微企業都在50以下。我們簡單提一下甚麼是K型複甦，就是指遭遇整體性下跌之後，一部份反彈上升，另一部份仍然處於低位，形成分叉走勢，就像是字母K。

在經濟學上，經常把投資、消費和出口，看作拉動經濟增長的「三駕馬車」。而從剛才的分析來看，中國不僅是投資、消費疲弱，出口高增長也難以維持，因此，不少經濟學家都預測未來GDP增長將會繼續放緩，甚至可能低到5%-6% 。

所以，中共央行降低存準率，肯定是為了刺激經濟，但是除此之外，中共降準的另一個重要目的，就是為了配合地方債的發行。

配合地方債發行 以基建投資刺激經濟

我們前面已經提到，如果央行降低法定存準率，那麼商業銀行的貨幣流動性就會增加，就可以拿這些錢去給企業發放貸款，或者購買政府的債券。

中共今年人大會議批准的地方債限額是44,700億元，其中，專項債務限額是36,500億元，比去年少了1,000億元。所謂的一般債務，是指地方政府為了緩解資金緊張或是解決臨時經費不足而發行的債券；而專項債務，則是指為了籌集資金建設某個專項具體工程而發行的債券。

根據中共財政部的數據，今年上半年中國各地已組織發行新增地方債14,800億元，其中，新增專項債10,143億元。那麼，根據全年限額來計算，上半年新增專項債的發行進度大約是28%，遠低於2020年同期的60%和2019年同期的65%。

7月15日，李克強主持中共國務院常務會議，要求各地加快專項債發行和使用，支持「兩新一重」和公共衛生設施建設，可根據需要及時用於加強防災、減災建設。

所謂的「兩新一重」，兩新就是指新型基礎設施建設、新型城鎮化建設，一重，就是指交通、水利等重大工程建設。而中共今年專項債重點支持的新型基礎設施建設，就包括發展新一代資訊網絡，拓展5G應用，建設數據中心，增加充電樁、換電站等等設施。

顯然，李克強要求各地加快專項債發行和使用，就是要加快基礎設施建設，目的也是為了通過加快投資來刺激經濟增長。但是，由於銀行流動性不足，所以就通過降準來釋放流動性。

值得注意的是，這次會議還提到，截至7月中旬，經中共全國人大批准的37,500億元新增地方政府專項債，已發行22,400億元、支出19,000億元，還有大約15,000億元專項債等待發行。

這裏面透露出兩點重要資訊：首先，今年的專項債限額已經從36,500億增加到了37,500億，和去年的額度持平；其次，僅僅在7月的前15天中，地方政府就發行了12,200億的專項債，超過了上半年新增專項債的發行總量。

也就是說，第三季度已經迎來地方專項債爆發式的增長。但是，發債規模如此之大，金融風險也會進一步加大。如果這類資金不能形成有效資產，未來償債就必然出現問題，將會給目前的地方債危機火上澆油。

貨幣寬鬆周期啟動 資本市場利好

中共央行降準的另一個目的是降低金融機構的資金成本，因為降準釋放的一部份資金將被金融機構用於歸還到期的中期借貸便利（MLF）。所謂中期借貸便利，就是指金融機構通過提供國債、央行票據等優質債券作為合格質押品，從央行獲得的借款。

根據路透社的信息，從7月15日到明年的6月15日，未到期的中期借貸便利餘額是5.4萬億元人民幣，處於歷史最高水平，期限都是12個月，利率為2.95% 。其中，今年下半年的未到期餘額是4.15萬億元人民幣。降準釋放的資金是零成本的，而中期借貸便利則需要支付利息，所以兩者置換後顯然可以降低銀行的資金成本。這樣一來，有助於提升銀行服務中小微企業和個體工商者的意願。

另外，中共央行降準還有一個目的，是爲了應對美國未來升息可能造成的資本外流，通過適度放鬆貨幣政策來降低中美利差，以保持人民幣幣值的穩定。那麽，它對資本市場會產生怎樣的影響呢？

貨幣寬鬆對資本市場來説是利好消息，有助於提振股市、債市和房地產市場。但是，中國目前實施的房地產的金融政策，包括三道紅線、集中度管理、信貸額度等都是收緊的，所以在短期內，中國的房地產市場還會受到抑制。但是，對一些較大型的房地產企業來說，降準或會有一定幫助。因爲一些比較大型的房地產企業業務涉及多元化，像是碧桂園造機器人、恆大造車等，因此，降準的資金雖然難以進入房地產業，但企業可以通過降準獲得其它業務的流動性支持。

另外，中共想通過降準支持小微企業，所以，股市等權益類市場的受益程度也有限。

總而言之，在中國經濟前景不景氣的情況下，中共央行的降準操作，表明中國開始啟動貨幣政策的寬鬆周期，同時也為寬鬆的財政政策鋪墊了道路，其目的都是為了刺激經濟增長。那麼，中國的經濟是否能轉向良性發展呢？讓時間來告訴我們答案。＠

策劃：宇文銘
撰文：李松筠、蔚然、宇文銘
剪輯：曲歌
粵語配音：Ada
配圖：R1
監製：文靜

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