看中外經濟學家對中國的經濟分析,常會發現,還是中國本土學者明白得多,至少知道問題在哪裏。引起我有這種感觸的是兩條消息,一條消息是最近在中國媒體上刷屏的「黑天鵝」與「灰犀牛」;另一篇是路透社8月24日消息,該消息引述匿名知情人士的說法,中國四大國有銀行即將開始為一帶一路融資成百上千億美元。由於沿線國家多高風險國家,或引發全球金融系統風險。

如果看看近幾個月中國的經濟決策關注的焦點,就會知道前者是真實存在的危機,後者至少在現階段是個假議題。

中國早知「灰犀牛」的存在

最近,中國媒體討論經濟問題時,「黑天鵝」與「灰犀牛」兩個詞彙頻現,原因是7月17日,金融工作會議召開後的首個工作日,《人民日報》在頭版刊發評論員文章《有效防範金融風險》,文中提到:防範化解金融風險,需要增強憂患意識。⋯⋯既防「黑天鵝」,也防「灰犀牛」,對各類風險苗頭既不能掉以輕心,也不能置若罔聞。而這兩個名詞源於中央財經辦主任劉鶴為一本書寫的序言,標題是《每一次危機都意味著金融監管的失敗》。

劉鶴的特殊性不僅僅在於他的幾個官方身份,而在於其傳說的身份:習近平最信任的經濟智囊。在中國,上達天聽這個身份很重要,外國人很買帳。

2016年,西方媒體頻頻使用「黑天鵝」一詞來形容英國脫歐與特朗普當選,人們也許不知道該詞典出自8年前的一本書,但都知道「黑天鵝」指代不可預測的小概率事件。「灰犀牛」究竟指代何物?在同類文章中,《比「黑天鵝」更可怕的「灰犀牛」到底是甚麼》大概是解釋中國有哪些「灰犀牛」最精鍊的一篇。

該文先交待了出處:「灰犀牛」這一概念是由美國學者、古根海姆學者獎得主米歇爾・渥克(Michele Wucker)於2013年1月在達沃斯全球論壇上提出的。此前,他在《灰犀牛:如何應對大概率危機》一書中界定:「黑天鵝」比喻小概率而影響巨大的事件,而「灰犀牛」則比喻大概率且影響巨大的潛在危機。

該文接著指出中國有三頭「灰犀牛」,離其衝擊力爆發的時點越來越近,其中,房地產泡沫毫無疑義是中國那頭最大的「灰犀牛」,符合世界所有房地產泡沫的兩個特徵:一是周期長,一輪大牛市超過10年;二是泡沫破裂時地動山搖,猶如雪崩和泥石流,逃生非常困難。第二頭「灰犀牛」是「貨幣貶值、資金外流」,引發類似於1997年亞洲金融危機那樣的金融動盪。第三頭「灰犀牛」是銀行不良資產的增加。官方公佈,截至今年6月底,不良貸款或關注類貸款兩類貸款共5.3%。

「灰犀牛」當然不止這三頭,但與這三大事涉全局的問題相比,地方債務、理財產品危機都要算是枝節了,是「大河」與「小河」的關係。翻查我從前年開始發表的經濟類文章,一大半都是分析這幾大問題,但需要指出,銀行不良資產率遠比中國官方承認的要高。

中國銀行業早已形成巨額壞帳。圍繞中國銀行系統壞帳水平的估算和爭議從未曾間斷過,儘管官方數據稱,中國商業銀行不良貸款餘額約1.4萬億元(人民幣),不良率1.75%;但外國同行的估算卻高得多。2016年2月對沖基金黑曼資本管理公司(Hayman Capital Management)創始人凱利・巴斯(Kyle Bass)曾指出,中國銀行業的資本虧損可達3.5萬億美元(約合23萬億人民幣)。今年8月,前惠譽金融分析師朱夏蓮(Charlene Chu)在最新報告中估計,到今年底,中國金融體系中的壞帳總額將達到51萬億元人民幣(合7.6萬億美元),這個估算數字意味著壞帳比例為34%,是中國官方承認的不良貸款率5.3%的五倍以上,也就是說,中國實際壞帳比官方數字高6.8萬億美元。

「一帶一路」引發全球銀行系統的風險不大

路透社8月24日的消息,信息源是匿名消息人士提供,說中國四大國有銀行即將開始為一帶一路融資成百上千億美元。而「一帶一路」沿線國家有一些是國際上風險最大的發展中國家。有學者認為,有大量的工程可能面臨不可預測的問題。德國墨卡托中國研究中心副總裁孔弼永(Björn Conrad) 認為,中國國有銀行業的風險無疑也會是全球銀行系統的風險。

聽起來似乎是個問題,但如果了解今年五月北京召開一帶一路峰會的情況,又對北京現在限制本國資本對外投資,在民營企業家當中,抓了吳小暉,並讓王健林表態今後要將資本留在國內,就會明白這位匿名消息人士的說法值得存疑。

今年5月中,中國在北京主辦「一帶一路」國際合作高峰論壇,儘管這個為期兩天的高峰論壇規格很高,但從「一帶一路」提出至今已逾三年,中國的外匯錢袋發生了很大變化:三年前提出這一計劃時,中國「錢多」;在推行過程中,中國卻變得「錢少」。「錢多」時節,中國政府低估了資本外逃的巨大潛力;當外匯儲備減少了四分之一後,政府看緊了「錢包」,再也捨不得「掏銀子」了。這就是北京峰會前夕,中國央行行長周小川在中國金融雜誌官方微信刊登了一篇署名文章,要點是:長期來看,一帶一路投融資合作不是單向的資金支持,需要各方共商共建,構建共同付出、共擔風險、共享收益的利益共同體,同時還必須藉助市場力量,以市場化融資為主,積極發揮人民幣的本幣作用,以撬動更多的當地儲蓄和國際資本。

這話說白了就是:一、今後在「一帶一路」沿線國家投資,出資方不只有中國,還得有接受投資國的企業或者機構出資,風險共擔;二、中國投資將以人民幣為主,不再大撒美元了。既然中國為了保外匯儲備,要控制對外投資,也就意味著暫時不會在一帶一路項目上大撒錢,要撒,是人民幣,還得合作方共同出資、共擔風險,因此,由於中國方面的「軟預算約束」而引發全球風險的可能就大大降低——除了合作方願意接受人民幣本幣投資、並共同出資。

據中國商務部公佈的數據,2017年1~6月,中國企業共對「一帶一路」沿線的47個國家進行了非金融類直接投資66.1億美元,同比下降3.6%。非金融類投資當中,應該包含實物投資,比如基建大量需要的鋼材、水泥等各類建築材料。

目前,各國接受人民幣投資的可能性不大。我在《人民幣國際化為何事與願違?》(VOA,2017年4月4日)一文中,曾分析過人民幣入籃之後,作為儲備貨幣,人民幣不受青睞,人民幣計價的儲備資產佔比僅有1.07%,僅及SDR中人民幣的份額的十分之一;與此同時,人民幣在國際貿易結算中佔比不升反降,2017年2月8日路透報道,英國渣打銀行公佈的一項專有指數顯示,2016年,主要國際金融中心的人民幣使用量減少10.5%,在12月降至29個月的低位。

中國的經濟風險對全球影響會有多大?

法國興業銀行在2016年第四季度研究報告中用「五隻黑天鵝」表述了全球經濟增長前景面臨的風險,指出中國是G5國家中「純經濟」風險較大的一隻「黑天鵝」:房屋大量過剩,高債務水平和不斷出現的不良貸款問題,使中國存在20%的「硬著陸」風險;另外,「經濟結構改革不足」使中國經濟存在「失去十年」的重大風險,這一概率高達40%。

這種擔心非常普遍。2016年11月17日,2008年諾貝爾經濟獎得主保羅・克魯曼(Paul Krugman)在華盛頓的一場研討會期間接受了美國之音記者的採訪,他對兩個關鍵問題的回答很有代表性。一是記者問「一旦中國經濟出現更為嚴重的狀況,世界其它經濟體會不會前去救市?」克魯曼的回答是:「不會。即使是其它國家具有最良好的願望,也不可能;中國的社會和經濟規模太大了——不會因為規模如此之大而不可能垮掉,但是規模大到拯救起來很難」(not too big to fail,but too big to save)。在回答記者引述他人的看法,即中國經濟一旦出現嚴重狀況,必將帶來政治領域的改革時,克魯曼的看法是,經濟領域一旦出現狀況,中共政權有可能會再次依賴高壓手段來控制形勢。中國在政治開放領域已經向後退,到那時可能會退得更多。

中國的現實證明:克魯曼的預測是正確的:經濟領域一旦出現狀況,中共政權將再次依賴高壓手段來控制形勢。中國官方現在強調,世界範圍內,金融危機不是小概率事件,目前唯一想做並務求做到的是危機控制。換言之,即「灰犀牛」必然要來,一是通過管控為這頭牛套上牛軛,二是通過管控,讓三頭巨型「灰犀牛」不要一齊衝撞而來。

(轉載美國之音)